글로벌 투자은행(IB) 모건스탠리가 삼성전자(005930)와 SK하이닉스(000660)의 목표주가를 최대 38% 낮췄다. 인공지능(AI) 투자 확대에 따른 반도체 호황으로 내년 실적은 개선되겠지만, 2028년 이후에는 공급 증가와 데이터센터 투자 둔화가 맞물리면서 수익성이 악화할 수 있다는 이유에서다.
10일 금융투자업계에 따르면 모건스탠리는 전날 발표한 '메모리 반도체-미국 중간선거 이후 핵심 쟁점' 보고서에서 SK하이닉스의 목표주가를 기존 260만원에서 160만원으로 약 38% 하향 조정했다. 삼성전자 목표주가도 38만1000원에서 30만9000원으로 약 19% 낮췄다. 삼성전자 우선주의 목표주가 역시 30만4800원에서 24만7200원으로 내렸다.
목표주가를 낮춘 이유는 2028년 이후 반도체 호황이 꺾일 수 있다는 우려 때문이다. 현재 AI 산업 성장으로 메모리 반도체 수요가 급증하고 있지만, 2027년 말부터 신규 생산시설이 본격적으로 가동되면 공급 부족 현상이 점차 완화될 수 있다는 분석이다.
보고서를 작성한 숀 킴(Shawn Kim) 연구원은 "현재 메모리 반도체 시장에서 가장 중요한 논쟁은 2028년 '실적 절벽'을 피할 수 있느냐는 것"이라며 "내년 실적 자체보다는 2028년 이후 성장세를 달성하고 유지할 수 있을지에 대한 우려가 커지고 있다"고 진단했다.
미국 중간선거 이후 불거진 데이터센터 건설 지연 가능성도 장기적인 실적 전망에 영향을 미쳤다. 모건스탠리는 2028년 가동 예정이었던 약 5기가와트(GW) 규모의 데이터센터 프로젝트가 2029년으로 미뤄질 것으로 예상했다. 이에 따라 전 세계 데이터센터 신규 설비 증가율 전망치를 2028년 기존 21%에서 9%로 낮췄다. 2029년에는 20%까지 회복할 것으로 내다봤다.
데이터센터 건설이 늦어지는 사이 메모리 반도체 생산량이 늘어나면 공급 부족이 해소되면서 가격이 떨어질 수 있다는 설명이다. 중국 반도체 기업들의 생산 확대와 고대역폭메모리(HBM) 시장의 경쟁 심화도 수익성에 부담을 줄 요인으로 꼽혔다.
이에 모건스탠리는 SK하이닉스의 2027~2028년 HBM 영업이익률 전망치를 기존 78~80%에서 약 70%로 낮췄다. 삼성전자의 HBM 영업이익률 전망치도 약 80%에서 65~72%로 하향 조정했다.
다만 당장 내년까지의 실적 전망은 오히려 높였다. 모건스탠리는 삼성전자의 2027년 영업이익 전망치를 기존보다 9% 상향한 약 688조원으로 제시했다. SK하이닉스의 영업이익 전망치도 13% 높인 약 468조원으로 조정했다. 2028년 영업이익 추정치도 삼성전자와 SK하이닉스 각각 10%, 1% 상향했다.
그럼에도 목표주가를 낮춘 것은 장기적으로 메모리 반도체의 높은 이익률을 유지하기 어렵다고 판단했기 때문이다. 모건스탠리는 SK하이닉스의 2029~2035년 평균 영업이익률 전망치를 기존 53%에서 28%로 대폭 낮췄다. 반도체 공급이 늘어나면서 현재의 높은 수익성이 과거 평균 수준으로 돌아갈 수 있다는 전망이다.
모건스탠리는 "주가는 기업의 기초체력보다 먼저 움직이며, 향후 몇 년간 공급이 수요를 따라잡고 AI 인프라 구축 속도가 둔화하면서 실적 전망치가 낮아질 위험을 선반영한다"고 설명했다.
숀 킴 연구원은 과거에도 메모리 반도체 업황에 대한 비관적인 전망을 내놓으며 주목받은 바 있다. 지난 2021년 8월 '메모리, 겨울이 온다'라는 보고서에서 업황 악화를 경고했고, 2024년 9월에는 '겨울이 다가온다'라는 보고서를 통해 공급 과잉 가능성을 제기했다. 당시 SK하이닉스와 삼성전자의 목표주가를 각각 54%, 28% 낮췄다.
다만 모건스탠리는 두 기업에 대한 투자의견은 모두 '비중확대(Overweight)'로 유지했다. 반도체 업종 내 최선호주도 기존 삼성전기(009150)에서 삼성전자로 변경했다.
삼성전자가 HBM 시장에서 점유율을 회복하고 있고, 반도체 이외의 사업에서도 수익을 낼 수 있다는 점을 긍정적으로 평가했다. 시장조사업체 트렌드포스는 내년 삼성전자의 HBM 시장 점유율이 약 39%까지 높아져 SK하이닉스(37%)를 넘어설 것으로 전망했다.
모건스탠리는 "AI가 메모리 반도체 산업에 구조적인 변화를 가져오고 있지만, 메모리 산업은 여전히 경기순환적 특성을 지닌다"며 "업황 후반부에는 규모가 크고 재무구조가 탄탄한 기술 선도기업이 상대적으로 유리하다"고 평가했다.
