この記者は2026年4月07日16時23分にChosunBiz MoneyMoveサイトに掲載された。
グローバルなプライベート・エクイティ（PEF）運用会社EQTパートナーズがSKシールダスのエグジット（投資金回収）戦略を巡り迷走している。最近市場で取り沙汰されたサイバーセキュリティ（情報セキュリティ）の分離売却案は事実上棚上げされたとみられ、その背景にはバリュエーション（企業価値に対する株価水準）の重荷があるとの分析が出ている。
SKシールダスを約5兆ウォンで買収した際、全体の企業価値を支えた核心論理だったサイバーセキュリティ事業を切り離すと、残る物理セキュリティ事業の価格負担がそのまま浮き彫りになるということだ。
7日、投資銀行（IB）業界によるとEQTパートナーズはSKシールダスのサイバーセキュリティ事業部の分離売却を推進しない方向で方針を固めた。分割過程で発生し得る税務上の問題も負担だが、根本的には分離後に残る事業の価値を説明しにくい点が分離売却の断念に影響したと伝えられる。
EQTは2023年にSKシールダスの経営権持分68%を取得した。当時SKシールダスは全株式価格と純有利子負債2兆ウォンを加え、約5兆ウォンレベルの企業価値（EV）が認められた。
当時市場ではSKシールダスの評価額が過剰に高いという指摘があった。2022年の償却前営業利益（EBITDA）が4152億ウォンに過ぎず、これに12倍を適用してようやく5兆ウォンのEVが算出されるためだ。これはSKシールダスが上場（IPO）を検討していた際に提示していたEV/EBITDA（約16倍）に比べれば低いが、比較企業であるS-1のEV/EBITDA（5〜6倍）と比べると過度に高い。
むしろS-1は業界首位企業であり、プレミアムが付くならS-1が受けるべきだという意見も少なくなかった。これに対しSKシールダスは、同社が伝統的な物理セキュリティだけでなくサイバーセキュリティ事業も展開していると反論した。
サイバーセキュリティはグローバル市場で物理セキュリティに比べ高いバリュエーションが認められる分野だ。利益を出している非上場企業基準ではEV/EBITDAが約9〜13倍に迫る。上場企業の中には高成長ソフトウェア企業が多く含まれ、EBITDA倍率は約10倍台後半から数十倍に達する。サイバーセキュリティ企業の価値評価では売上高に対する価値比率（EV/Revenue）を用いることもあり、最近アクセンチュアが買収したオーストラリアのサイバーセキュリティ企業サイバーCXの売却額は年商の約2.6倍と伝えられている。
EQTがSKシールダス買収時に約5兆ウォンの企業価値を受け入れられた背景にも同様の論理があった。単なる物理セキュリティ会社ではなく、サイバーセキュリティの能力を備えたセキュリティプラットフォーム企業である点が高い買収価格を正当化する根拠になったのだ。
IB業界のある関係者は「サイバーセキュリティ事業が全体のバリュエーションプレミアムのかなりの部分を説明しており、これによって物理セキュリティも連動して高い企業価値を認められた」と説明した。
問題はサイバーセキュリティ部門を切り離して売却した場合に生じる。IB業界関係者は「サイバーセキュリティを先に切り離して売ると、市場はEQTが結局残った物理セキュリティ事業にどれだけの価値を付与したのかを検証する」と述べ、「現行の事業構造と収益性だけを見ると、その価格を認めるのは容易ではないだろう」。市場によると伝統的な物理セキュリティ企業はEV/EBITDAでおおむね4〜8倍程度が一般的だ。
伝統的な物理セキュリティ事業は安定的なキャッシュフローを生み出せるが、成長性の観点ではサイバーセキュリティと同様の評価を受けにくいのが業界の見方だ。結局EQTの立場ではサイバーセキュリティのみを先に切り離す方式はかえって市場の疑問を募らせるだけだ。
市場ではEQTの今回の判断が結局エグジット戦略の制約を示したと見ている。金利負担が続く状況で5兆ウォン前後の取引を一度に消化できる買手を見つけるのはさらに難しく、分割売却も通し売却も容易ではないと業界関係者は分析する。