この記事は2026年3月23日16時51分にChosunBiz MoneyMove(MM)サイトに表示された。
1400兆ウォンを運用する国民年金が高麗亜鉛の経営権争いの最大の変数として浮上した。24日の定期株主総会を前に最允範会長の社内取締役再任案に反対の意見を示したためだ。最会長ら既存経営陣にとっては当惑する状況だ。
国民年金はこれまで企業の経営権争いの局面で概ね既存経営陣と現取締役会側に好意的だった。ただしオーナーリスクや株主価値毀損の懸念がある場合は経営陣と取締役会に歯止めをかけることもあった。高麗亜鉛経営陣もまた「企業価値毀損」と「株主権益侵害」の前歴が問題になったというのが国民年金側の立場だ。
◇「株主価値毀損」論争に背を向けた国民年金
23日、投資銀行(IB)業界によれば、国民年金受託者責任専門委員会(受託委)は24日に予定された高麗亜鉛定期株主総会で最允範会長の社内取締役再任案と会社側社外取締役候補の選任案に議決権を行使せず、第5号議案である李敏浩(イ・ミンホ)監査委員選任案には反対することにした。永豊-MBK側の朴炳旭(パク・ビョンウク)非常勤取締役候補に対しても議決権不行使を決定した。
国民年金はその代わり議決権持分5.3%を米側CrucibleJVの推薦候補(ウォルター・フィールド・マクレラン)と永豊-MBK側の残る取締役候補(崔淵碩・崔炳一・李宣淑)に半分ずつ分けて行使することにした。すなわちマクレラン候補が2.65%を受け取り、崔淵碩・崔炳一・李宣淑の3人が残りの2.65%を分配して受ける構造だ。
国民年金が最会長側に票を与えず競合陣営の候補に票を分散することにしたのは、最会長側の得票順位を後退させるという意味だと解釈される。
国民年金は具体的な判断根拠を項目別に公開はしなかった。ただ業界では高麗亜鉛の2兆5000億ウォン規模の増資推進とイグニオホールディングス買収過程での企業価値過大計上疑惑、OneAsiaPartners(原アジアパートナーズ)投資損失論争などが背景として挙げられている。
実際一部の議決権助言会社も最会長の再任反対理由として企業価値毀損および株主権益侵害を挙げ、増資とイグニオ買収、OneAsiaPartnersへの投資などを問題視したことがある。
◇ SK・現代自動車の頼もしい盾…「長期的株主価値向上」を重視
国民年金がこのように既存経営陣および取締役会の味方をしない事例は稀だ。ChosunBizが2000年以降の主要な経営権争いの事例を分析した結果、国民年金は既存経営陣に友好的な方向で議決権を行使した場合が多かった。
代表的な事例が2004年のSKグループとソブリン間の争いだ。当時議決権持分3.6%を保有していた国民年金はSKを支持して争いの終結に力を貸した。2006年のKT&Gとカール・アイカーン・スティールパートナーズ間の対決でも国民年金は会社側社外取締役候補推薦委員会が推薦した2人を支持した。
国民年金はその後2019年に現代自動車・現代モービスとエリオットの票の対決でも会社側提案に賛成し、エリオットの配当・社外取締役・定款変更要求に反対した。翌年の2020年韓進KAL株主総会でも、2021年の(株)Hanjinの株主総会でも主要議案で会社側が提示した案を支持した。錦湖石油化学の場合も2021年と2022年、2024年のいずれも配当・定款変更・監査委員選任など主要議案で会社の味方をした。
2024年Hanmi Science定期株主総会でも国民年金は「取締役会案が長期的な株主価値向上により合致する」として会社側候補の選任に力を入れた。同年12月のHanmi Pharmaceutical臨時株主総会では既存取締役の解任と後続の選任案のいずれにも反対した。
◇ 大韓航空・韓国タイヤのオーナーには厳格な尺度
もちろん国民年金が既存経営陣や総帥一族に歯止めをかけた事例もある。代表的な事例が大韓航空だ。国民年金は2019年に趙陽鎬(チョ・ヤンホ)会長の社内取締役再任案に反対し、再任案は実際に否決された。2021年にはアシアナ航空買収契約過程でのデューデリジェンス未実施や不利な契約の懸念などを理由に趙原泰(チョ・ウォンテ)会長と一部取締役・監査委員の選任に反対した。
国民年金は2024年にも趙原泰会長の社内取締役選任に反対し、今年の韓進KAL定期株主総会でも趙会長の再任案に反旗を翻した。第2大株主ホバングループとの持分差が1.78%ポイント(p)に過ぎない状況で大株主かつ既存経営陣の手を放した形だ。
韓国タイヤグループも似た事例だ。国民年金は2021年Hankook & Company株主総会で主要争点だった監査委員分離選出議案に関しては会社側ではなく株主提案候補を支持した。同年Hankook Tire & Technology株主総会では趙顯範(チョ・ヒョンボム)会長の社内取締役選任に反対し、監査委員となる社外取締役の選任では株主提案候補を支持した。2022年Hankook & Company株主総会でも国民年金は趙会長の再任に反対した。
国民年金の基準は一貫している。既存経営陣の側を支持する場合は「長期的な株主価値向上」に重きを置き、逆に総帥や現取締役会に歯止めをかける場合は「企業価値毀損」「株主権益侵害」「監視義務怠慢」などを主な根拠に挙げた。
業界では今後国民年金の議決権行使の判断基準がさらに厳格化すると見ている。지난2018年7月にスチュワードシップコードを導入して以来今年の定期株主総会からは議決権行使方向の事前公開対象を従来の「持分10%以上保有企業」から「5%以上保有企業」へ大幅に拡大したためだ。
IB業界関係者は「国民年金が株主権益侵害を理由に高麗亜鉛経営陣を牽制したことは今後上場企業にとって重要なガイドラインになるだろう」と述べ、「経営権防衛の正当性を『株主価値向上』という市場の論理で立証できなければ年金基金が今回のように冷遇する可能性がある」と語った。