この記事は2026年3月20日09時24分ChosunBiz MoneyMoveサイトに表示された。
国民年金の予想外の選択で高麗亜鉛の定時株主総会を控え、チェ・ユンボム会長側の駆け引きが一段と厄介になった。会社側が提案した「取締役5名選任案」は当初、永豊-MBKパートナーズ連合の取締役会入りのハードルを上げる布石と解釈されていた。しかし国民年金がチェ会長側には票を与えず、永豊-MBKおよび米国JV側候補にのみ議決権を分けて行使したことで、会社側が構想した5名選任案の算段が狂ってしまった。
一方、永豊-MBK側が提案した「6名選任案」が通過した場合、チェ会長側は追加の友好的持分確保なしでも会社側2議席と米国JV1議席の同時生存を狙えるとの分析が出ている。米国側候補を必ず当選させるという前提に立てば、5名選任案では会社側の議席運用がそれだけ厳しくなる。反面6名案を選べば会社側2議席と米国側1議席を同時に確保できる場合の数が開き、国民年金でこじれたチェ会長側の算段もむしろ単純化すると解釈されている。
◇ 会社側が信じていた国民年金、5.3%を分割しMBK・米国に集中
20日、投資銀行(IB)業界によれば、前日国民年金受託者責任専門委員会(受託責)は来る24日に予定された高麗亜鉛の定時株主総会でチェ・ユンボム会長の社内取締役再任案と会社側の社外取締役候補の選任案には議決権を不行使とし、第5号議案であるイ・ミノ監査委員選任案には反対すると決めた。永豊-MBK側のパク・ビョンウクその他非常勤取締役候補に対しても議決権不行使を決定した。
代わりに国民年金は議決権持分5.3%を米国側CrucibleJVの推薦候補(ウォルター・フィールド・マクラレン)と永豊-MBK側の残りの取締役候補(チェ・ヨンソク・チェ・ビョンイル・イ・ソンスク)に半分ずつ分けて行使することにした。つまりマクラレン候補が2.65%を受け取り、チェ・ヨンソク・チェ・ビョンイル・イ・ソンスクの3名が残りの2.65%を分け合う構図だ。
集中投票制で行われる取締役選任議案で特定候補に対する「不行使」は事実上当該候補に対する反対と同義である。賛否ボタンを押す一般投票と異なり、集中投票制は株主が持つ限られた票を誰に集中させるかの争いだからだ。
国民年金がチェ会長側に票を与えず競合陣営候補に票を分散することにしたのは、チェ会長側の得票順位を後ろに押し下げる意図と解釈される。国民年金はこれまで高麗亜鉛の経営権争いで概ねチェ会長および会社側の手を支持してきたため、このような判断を予想していなかったとの反応が出ている。
◇ 「5名選任」で永豊・MBKの3議席占有を阻もうとしたが…
今回の株主総会には会社側が提出した「5名選任案」と永豊-MBK側が提出した「6名選任案」が同時に上程されている。会社側は改正商法上の分離選出監査委員(イ・ミノ候補)の要件を満たすために5名を先に選任し1席を残すことが合理的だと説明してきた。ただし市場ではこの議案を永豊-MBKの3議席進入を阻む戦略的カードと解釈してきた。
しかし今回の国民年金の方針転換でチェ会長側の計算に変数が生じた。国民年金票を加えた永豊-MBK側は議決権約44.75%を確保した状態で競合することになった。米国JVは国民年金票を合わせて13.45%からのスタートとなる。一方、会社側は従来通り27.9%(チェ一族およびハンファ・LG化学)の票のみで対決しなければならない。
5名選任の構図で永豊-MBKが3議席を狙い44.75%を候補3名に最適に配分すると、各候補はおおむね14.92%の得票率を記録する。これに対し会社側は保有持分27.9%を自社候補2名に分ければそれぞれ13.95%となる。このままでは永豊-MBKの3名(14.92%)とチェ会長側の2名(13.95%)が上位得票5位内に入り、13.45%を持つ米国JV候補は落選することになる。
つまり会社側の立場では追加のスイングボーターなしに5名を選任する場合、「自社2議席を死守して米国JVを放棄するのか」あるいは「自分たちの議席1席を譲って米国JVを当選させるのか」を選ばなければならないジレンマに陥る。もし永豊-MBKの3議席進入を阻み「会社側2議席+米国1議席」の3議席を完全に確保するには、三候補すべてが14.92%を超える必要があり、スイングボーターから3%台中後半の追加票を引き出さなければならない。
◇ 6名選任案がまだまし…出血なしで「会社側2＋米国1」同時生存
一方、永豊-MBK側が提案した6名選任案が可決されれば、チェ会長側にはむしろより単純な防御構図が生まれるとの試算がある。選任する取締役数が1名増えることで会社側と米国側候補が同時に当選する余地が大きくなる。
先に、 지난6日オ・ヨン社外取締役候補が辞退して以来永豊-MBK側の候補群は4名に減っている。この構図で永豊-MBKが4議席確保を狙い総持分44.75%を4名に最大限均等に分けると仮定してみると、その場合候補1名当たり確保できる得票率は最大で11.19%程度となる。つまり永豊-MBKが4番目の候補まで当選圏に入れようとしても、その候補の得票力は11%台にとどまらざるを得ないということだ。
一方チェ会長側は保有持分27.9%を自社候補2名に半分ずつ分けると各候補が13.95%を確保する。米国JV候補も国民年金が半分を分けたおかげで13.45%からの出発となる。結局会社側候補2名と米国JV候補1名はいずれも永豊-MBKの4番目の候補(11.19%)を上回ることになる。
言い換えれば、6名を選ぶ構図では永豊-MBK側の3名が上位に入っても4番目の候補まで押し込むのは容易ではない。チェ会長側は追加でスイングボーター票を引き寄せるか自身の持分を米国JVに分け与えるような複雑な調整をしなくても、会社側2名と米国JV1名をすべて当選圏に入れられる。結果的に「永豊-MBK3名、会社側2名、米国1名」という組み合わせが最も自然に形成されることになる。
5名の代わりに6名選任案を選べば、チェ会長の立場では会社側議席と米国JV議席の間で再計算する負担が軽減され票配分構造も格段に単純化される。この点で6名選任案はチェ会長側にとってむしろより都合の良いシナリオになり得る。
◇ 監査委員議案の変数…取締役会、14名か15名か
株主総会後に構成される取締役会の権力地形は第5号議案(イ・ミノ監査委員選任)の可否にかかっている。現在職務が停止された取締役4名を除けば、実際に意思決定が可能な取締役会は計15名だ。このうち6名が任期満了で退くと総9名(チェ会長側6名、永豊-MBK側3名)が残る。
もし会社側の5名選任案が可決され、年金が反対した第5号議案が否決されれば、実際に意思決定が可能な取締役会は計14名に再編される。この体制で会社側が米国JVを生かすために議席を譲って「会社側1席、米国1席」を確保すれば、会社側取締役は計7名(既存6+新規1)となる。過半(8名)には届かない。この場合チェ会長側は議案を通すために毎回取締役会ごとに米国側取締役(1名)のキャスティングボートに依存しなければならない。反対に米国側人事の当選を諦め自社2席を確保すれば8名で単独過半が可能になるが、それは事実上不可能なシナリオだ。
5名選任案の代わりに6名選任案が可決されれば、第5号議案の可否と無関係に取締役会は合計15名となる。この場合会社側は自社2席を確保しつつ米国側1席まで同時に生かせるため、追加のスイングボーター確保や議席譲渡なしで最も単純な防御構図を作れる。
ただし5名選任案でも第5号議案の可否や会社側の票配分戦略によってチェ会長側の単独過半が可能な場合の数は残る。結局6名案の強みは「唯一の生存解」ではなく、5名案が抱える追加の票心確保負担と議席配分のジレンマを避けられる点にある。複雑な算段なしに会社側2席と米国JV1席の同時生存を期待できる点で、チェ会長側にはむしろ6名案がより単純な防御シナリオとなる。