この記者は2025年11月26日17時44分にChosunBiz MoneyMoveサイトに掲載された。
メリッツ証券が資本拡充のため5000億ウォン規模の第三者割当有償増資を決定した。今回の増資は外部投資家が転換優先株(CPS)を引き受けて資本を供給する構造に見えるが、実際にはメリッツ金融持株の信用を担保とした負債性の資本調達である。それにもかかわらずメリッツ証券の会計上の負債は増えない。『一石二鳥』の妙案と評価される理由だ。
26日、投資銀行(IB)業界によれば、メリッツ証券は前日5000億ウォン規模の第三者割当増資を実施すると発表した。議決権のないCPSを3,875万679株発行するという内容である。発行価格は1株当たり1万2903ウォンだ。第三者割当の対象者はメリッツと関係のない特別目的会社(SPC)『ネクスライズ第1号』である。今回のCPSの主幹を務めた証券会社が設立したSPCだ。
ネクスライズ第1号はメリッツ証券が発行するCPSを全量引き受け、その代価として5000億ウォンをメリッツ証券に支払う。メリッツ証券の立場では現金が流入し会計上自己資本が増加する。その後ネクスライズ第1号がメリッツ証券CPSを基礎資産としてABCP、ABS、収益証券などの証券化商品を発行し、保険会社や年金基金などの機関投資家に売却(セルダウン)する構造である。
今回の契約の核心はメリッツ金融持株がSPCネクスライズ第1号に付与するプットオプションである。SPC投資家は2027年10月から2030年11月の間にCPS全部または一部をあらかじめ定めた価格でメリッツ金融持株に再売却できる権利を持つ。行使価格は非公開だが、通常は元本に内部収益率(IRR)を加える方式で定められる。
CPSは「転換」権を持つ優先株だが今回のディールでは転換機能が持つ実質的な意味はないと把握される。メリッツ証券は非上場会社であり、メリッツ金融持株が議決権100%を保有する完全子会社である。CPS保有者が普通株への転換を選択した場合メリッツ証券の少数持分を得ることになるが、このような非上場会社の少数持分は支配力獲得や意思決定参加の余地がほとんどなく流動性も限定的である。上場計画や想定企業価値が具体的に示されない限り転換によって持分価値上昇を実現するのは難しい。
一方プットオプションを行使すればメリッツ金融持株が利子を付けて投資金を返還する。CPS投資家の立場では非上場証券会社であるメリッツ証券の持分を保有する代わりにプットオプションを行使して資金を回収する方が有利である。
メリッツ証券の今回の増資は最近他の証券会社が資本を拡充してきた方式とは異なる。韓国投資証券は昨年9000億ウォン規模の普通株有償増資を実施したが、親会社である韓国金融持株が全額を投入した。持株が直接現金を投入して子会社資本を補強する伝統的なエクイティ増資方式である。
代信証券とキウム証券は償還転換優先株(RCPS)を発行して自己資本3兆ウォンラインを超え、総合証券会社の許可要件を満たした。発行会社と投資家が直接対面する構造でRCPSを設計した。しかしメリッツはCPSをSPCに第三者割当し、メリッツ金融持株がSPCにプットオプションを提供する複雑な構造を組んだ。
まずメリッツ証券が持株から直接的な支援を受けて増資しなかった理由は持株の現在の財務構造に関係していると考えられる。韓国金融持株のように現金性資産が豊富で二重レバレッジ(金融持株が子会社持分を保有するために借入などで調達した資金規模が自己資本に比してどれほど大きいかを示す指標)比率が低い場合は、親会社が子会社の普通株有償増資を直接引き受ける方式が可能である。
しかしメリッツ金融持株の場合、二重レバレッジ比率が金融持株平均(110%台前半)より高い約120%水準と知られている。また子会社持分投資や支払保証、新種資本証券の引き受けなどで財務負担が累積している状態であり5000億ウォンを直接投入することは資本適正性に負担を与える可能性がある。
また代信証券やキウム証券のようにRCPSを選ばずCPSを選んだのは会計上の理由によると解釈される。国際会計基準により負債性を判断する際には「発行者に現金を支払う契約上の義務」があるかどうかを重視する。
RCPSは償還義務が投資家に有利に設計されるのが一般的である。投資家が発行会社に投資金の償還を要求する権利を持つためだ。したがって構造によっては負債と資本が混在する二重的性格を帯びやすい。一方で償還義務がなく普通株にのみ転換されるCPSは発行会社の立場では現金償還義務がないため会計上完全な資本として分類されやすい。
プットオプションはあるが、償還義務はメリッツ金融持株が負っているためメリッツ証券の立場では負債性の契約はない。会計は各法人単位で行われるためメリッツ証券は償還義務のない資本を認識し、メリッツ金融持株は別途保証義務を反映する構造である。
IB業界関係者は「今回の増資はメリッツ証券の立場で負担がない構造だ」と述べ、「投資家の立場でも持株の信用で安定的な配当を受けられるためメリッツと投資家の双方が『ウィンウィン』できる」と説明した。
今回の増資は皮肉にもメリッツ証券が지난9月にSKイノベーションを相手に実施した3兆ウォン規模の投資と非常に似た構造をとっている。
メリッツ証券はSKイノベーションの発電子会社が発行するCPS3兆ウォン分を総額引き受けたが、その際SKイノベーションが保有するナレエナジーサービスとヨジュエナジーサービスの持分100%が担保として提供された。SKイノベーションはコールオプションを行使してメリッツが保有する持分を買い戻せるようになっている。