この記事は2025年11月11日17時42分にChosunBiz MoneyMoveサイトに表示された。
世界の5大プライベート・エクイティ（PEF）運用会社の一つとされるコールバーグ・クラビス・ロバーツ（KKR）が5000億ウォンに近い資金をファンド出資者（LP）に返還することにした。運用会社として既に受け取っていた成果報酬を返却する決定だ。
これはKKRのアジア投資ファンドの収益率が予想を大きく下回ったためだ。ファンドの成績不振により前もって受け取った報酬を返すことは非常に稀で、特に今回KKRがLPに返した金額は前例のない大規模だと伝えられている。
11日、投資銀行（IB）業界によればKKRは先月7日（現地時間）にファンドの成果報酬約3億5000万ドル（約5125億4000万ウォン）をLPに返還することを決めたと明らかにした。この費用は第4四半期の会計に反映される。発表直後、KKRの株価は一時6％下落した。
今回の回収は「KKRアジアンファンド（Asian Fund） II」の成績不振に伴う措置だ。2013年に60億ドル規模で組成されたこのファンドは2016年に自動車部品会社カルソニックカンセイ（Calsonic Kansei）を買収してマレリ（Marelli）と合併させたが、今年破産保護に入ったことで20億ドル規模の損失を出したと伝えられている。
KKRアジアンファンドIIはマレリのみならず他のポートフォリオも財務状況が悪化している。これまでに計67億ドルを回収したが、まだ売却されておらず残るポートフォリオの簿価は投資元本（12億8000万ドル）に遠く及ばない7億7400万ドルに過ぎないと伝えられている。
問題はファンド運用会社KKRが既に成果報酬の一部を受け取っていた点だ。そのためKKRとLP間の契約に含まれるクロー・バック（claw back）条項が発動し、KKRは前もって受け取っていた3億5000万ドルを返却せざるを得なくなった。
クロー・バックは主に米国で通用する慣行だ。いわゆる「米国式ウォーターフォール（Waterfall）」と呼ばれるファンド構造で一般的に用いられる。
ファンド運用会社は各個別ディール（投資案件）単位で収益を配分されることがある。個別ディールのエグジットが行われると、そのディールの収益を基準に運用会社の成果報酬がまず支払われる。ファンドの清算まで待つ必要はない。しかし全体のファンドの清算時点での収益率が契約上の基準を下回ることが判明すれば、クロー・バック条項により運用会社は前もって受け取った成果報酬の一部を返還しなければならない。
今回の回収額は2000年以降、世界で発生したすべてのクロー・バック事例を通じて最大規模であると把握されている。アポログローバルマネジメントは2020年のコロナ19パンデミックの際に9億6500万ドルを吐き出す危機に直面したこともあるが、株式市場がすぐ回復したことで危機を乗り切った。
カーライルは2016〜2017年にファンド実績不振のため成果報酬を返却したことがあるが、金額は8300万ドルで今回のKKRの回収額には遠く及ばなかった。
国内ではまだ公式に知られている成果報酬回収の事例はない。あるプライベート・エクイティの幹部は「年金基金、共済会のような国内LPは案件別の成果報酬前払いを許容しない雰囲気だ」と述べ、「そもそもクロー・バックが発生する環境にない」と語った。
米系LPの資金を多く受け取る一部の大手プライベート・エクイティの場合、案件別に成果報酬を清算する事例はあるが、回収にまで至ることはほとんどなかったという。
別のプライベート・エクイティの幹部は「ブラインドファンドで複数の企業に投資すると、うまくいかないポートフォリオがあっても他の成功したポートフォリオがその成績不振を相殺するのが大半だ」と述べ、「今回のKKRの場合、単一のポートフォリオだけでなく複数が不振で全体のファンドの目標収益率を満たせなかった非常に稀な事例だ」と説明した。