韓国の株式市場のボラティリティが高まるなか、バイオ・医療機器企業の苦悩が深まっている。バイオ・ヘルス業種全般の株価不振で既存株主の不満が高まっているうえ、強化された上場廃止制度の導入でKOSDAQ市場からの退出の動きまで強まっているためだ.
退出圧力が強まった一部企業は、株式併合と転換社債（CB）リフィクシング（転換価格調整）、有償増資など相次ぎ生存戦略を打ち出している.
上場維持と資金調達のための措置だが、既存株主の持分価値希薄化やオーバーハング（overhang、潜在的な売り圧力）拡大などの副作用懸念も出ている。結局は、抜本的な体質改善と研究開発（R&D）データの立証・業績成長が支えられるべきだとの指摘である.
◇ バイオ「コイン株」脱出に躍起
20日、金融監督院の電子公示システムによると、今年1月からこの日までに「株式併合決定」を公示したKOSPI・KOSDAQ上場社は合計257社と集計された。前年同期間（11社）比で約23倍の急増だ。株式併合は複数の株式を一つにまとめて発行株式数を減らし、1株当たり価格を引き上げる資本構造の調整方式である.
特に最近、製薬・バイオ、ヘルスケア企業の株式併合決定が広がっている。ジョア製薬(034940)と慶南製薬(053950)、KM Pharmaceutical(225430)、Hwail Pharmaceutical(061250)に続き、Shaperon(378800)とCG MedTech(056090)が5対1の株式併合を決定した。Aptamer Sciences(291650)も2対1の株式併合を推進中だ。市場では、今月から一段と強化された上場廃止制度が施行された影響とみている.
韓国取引所によると、時価総額が200億ウォン未満の状態が30取引日連続で続くと管理銘柄に指定される。管理銘柄指定後、90取引日の間に連続45取引日以上、時価総額基準を満たせなければ即時に上場廃止となる。また、終値基準で1000ウォン未満の状態が30取引日連続すると管理銘柄に指定される。その後、90取引日の間に45取引日以上、1000ウォンを回復できなければ上場廃止審査の対象となる.
すなわち、株価が1000ウォンを下回る、いわゆる「コイン株」に対する退出圧力が強まると、コイン株から脱する自助策の一つとして「株式併合」カードを切っているということだ.
しかし株式併合もまた、根本的な解決策ではない。名目上の株価を上げるだけで企業価値そのものを変えることはできないためだ。実際に、取引再開後に株価が再び下落する事例も少なくない.
金融投資およびバイオ業界では、KOSDAQの投資心理萎縮と株価不振が続く場合、管理銘柄指定と上場廃止リスクに直面するバイオ株が増えるとの見方も出ている.
◇株価下落で相次ぐ転換価格調整
株価下落により転換価格調整（CBリフィクシング）に踏み切る事例も増えている。これはバイオ企業の資金調達環境が悪化しているシグナルとも解釈できる.
CBリフィクシングは、株価が一定水準以下に下落した場合、契約に従い転換価格を引き下げて転換権の価値を維持する仕組みだ。投資家保護のための条件であり、企業は投資誘致のためにこのような条項を設ける場合が多い.
金融監督院の電子公示システムによると、直近1カ月間（6月15日〜7月15日）に市価下落（変動）に伴う転換価格調整の公示を出したバイオ・ヘルスケア企業は合計14社と集計された.
Syntekabio(226330)、MEDIPOST(078160)、META BIOMED(059210)、RNT-X(123010)、ENCell(456070)、ProGen、HLB Pep(196300)、Neoimmunetech(950220)、아리바이오LAB、ジンウォン生命科学(011000)、ISU Abxis(086890)、Prestige Biologics(334970)、LAMEDITECH(462510)、FutureChem(220100)などだ.
MEDIPOSTとENCellは最近、契約上の最低調整限度まで転換価格を引き下げた.
MEDIPOSTは500億ウォン規模のCBの転換価格を1万7981ウォンから1万2587ウォンに引き下げ、転換可能株式数が約43%増加した。ENCellも225億ウォン規模のCBの転換価格を1万4295ウォンから1万1436ウォンに調整し、転換可能株式数が約25%増えた。Syntekabioも市価下落に伴い転換価格を3720ウォンから3473ウォンに調整し、転換可能株式数が約7%増加した.
しかし懸念もある。転換価格が下がると同じ金額でより多くの株式を受け取れるため、既存株主の持分価値が希薄化する。このため、今後の転換請求権行使で株式が市場に大量に放出される場合、株価に下押し圧力をかけるオーバーハングの可能性も潜在している。すなわち、株価下落に伴うリフィクシングが再び投資心理を萎縮させる悪循環になり得るということだ.
◇ 苦肉の策がブーメラン化の懸念…KOSDAQ昇降制の猶予訴えも
最近は金利政策の不確実性とともに投資誘致環境への懸念も強まっている。金利が上がると資金調達コストが増加し、投資心理が萎縮して株価が下落する傾向がある.
企業は株価が低くなるほどメザニン発行条件が不利になり、既存投資家の持分希薄化懸念まで強まって新規投資の誘致も難しくなり得る。業界の一部では中東戦争の長期化やインフレ懸念などを踏まえ、KOSDAQ昇降制の導入時期を遅らせるべきだとの声も出ている.
匿名を求めたあるバイオ企業の代表は「バイオ企業の疎外が深まるなか、上場廃止要件の強化とKOSDAQ昇降制など新たな規制まで加わり、資金調達の負担が一段と大きくなっている」と述べ、「金融当局がKOSDAQ昇降制の導入時期を再考すべきだ」と主張した。代表は「投資心理が回復しない状況で制度環境まで厳しくなると、中小企業の困難はさらに大きくなり得る」と語った.
市場関係者の間では、韓国の製薬・バイオ業種の「玉石選別」が深まるとの見方が相次いでいる。データと業績の立証により、個々の企業の株価の行方が分かれる可能性があるという意味だ.
チョン・ジェウォンiM証券研究員は「製薬企業中心のKOSPIは業績ベースの成長ストーリーを証明して株価が上昇する論理が適用される一方、バイオテック中心のKOSDAQはグローバル製薬会社との技術移転、共同開発パートナーシップ締結など、企業が保有するパイプラインの潜在価値とナラティブが判断の基準点だ」と指摘した.
研究員は「今年上半期は半導体企業に投資心理が集中し、KOSPIの製薬企業の業績が成長したにもかかわらず大きく注目されず、KOSDAQの場合は個別企業で株価の上昇ナラティブを牽引していた主要ロジックでイシューが発生し、市場の懸念が加重される状況が継続的に発生した」と診断した.
チョン研究員は「結局、データが立証された製薬・バイオ企業に対して市場は反応している」とし、データの立証と業績成長がカギだと強調した.