31日、Alteogenの定時株主総会は約2時間にわたり張り詰めた緊張の中で続いた。最近の株価下落とメルク（MSD）のロイヤルティ公示を巡る論란、IR対応の不備問題が重なり、総会場は各所で不満が噴出する「糾弾の場」を彷彿とさせた。
Alteogenの株価は2025年11月14日に56万9000ウォンで52週来高値を記録した後、下落基調を続け、30日終値ベースで35万4500ウォンまで下がった。
この余波でKOSDAQの時価総額順位も揺らいだ。一時1位を守っていたAlteogenは、最近Sam Chun Dang Pharmにその座を譲り、4位に後退した。
チョン・テヨン代表をはじめとする経営陣は株主の鋭い質問に繰り返し頭を下げながらも、「今年は過去最大規模で契約が集中する年だ」として企業価値回復への意欲を強調した。
◇CFO再任を前に噴出した「株価の責任論」…代表が自ら前面に
緊張感はキム・ハンヨン最高財務責任者（CFO）再任議案が上程された直後から漂った。
株主は再任反対の意見が出た以上、今後の役割と責任を明らかにするよう要求した。
先立って第2位株主のヒョン・インウ・スマートアンドグロース代表は反対票を行使するとの立場を公開的に明らかにした。「株価の停滞とボラティリティ拡大など企業価値下落を防げなかった経営陣の対応に責任を問う」という理由だった。
キムCFOは「新規パイプラインの確保と、蓄積した現金を活用したM&Aおよび技術導入戦略を通じて企業のファンダメンタルズを高める」とし、「IR強化を積極的に推進し、その成果として株主還元政策を強化する」と述べた。
しかし一部の株主は「より具体的に説明してほしい」と重ねて求めた。
これにチョン代表が自ら前面に出た。チョン代表は「グローバル契約を推進する際、国別の税金と会計のイシューが常に障害となる。キムCFOはこの部分で明確なガイダンスを提供してきた」とし、「社内的に非常に重要な役割を担っている」と述べた。
再任議案は結局可決されたが、雰囲気は容易に落ち着かなかった。
◇「キイトルーダSC、2%ロイヤルティは最善だったのか」vs「長期価値を見てほしい」
続く質疑応答の時間では、キイトルーダ皮下注（SC）製剤のロイヤルティが最大の焦点となった。
ある株主は「2%自体が低いと断定はできないが、期待値との乖離が大きかった」とし、「他の契約も似た構造なら企業価値の評価自体が歪むのではないか」と質問した。
別の株主は「情報の非対称性の問題を解消する計画があるのか明確にしてほしい」と求めた。
これに対しチョン代表は公開範囲の限界を強調した。チョン代表は「株主の信頼を築くには、まずパートナー企業との信頼が先だ」とし、「ビッグファーマは競合を意識して財務条件の公開を極度に嫌う」と説明した。
公示の前後状況も共有した。チョン代表は「年末の時期でパートナー企業との接触が難しく、1月のJPモルガンのイベントの時点で対応が行われた」とし、「MSD側が謝罪し、レポートも修正された」と述べた。
チョン代表は特に契約構造が交渉の過程で変わった点を強調した。
チョン代表は「当初はロイヤルティがなかった」とし、「ロイヤルティ構造になったこと自体に意義がある」と述べた。
チョン代表は「マイルストン規模は約1兆5000億ウォン水準であり、3年以内に相当部分の受領が可能だとみている」と述べた。以後、年間5000億〜6000億ウォン規模のロイヤルティ収益も期待できるとの試算だ。
チョン代表は「米国特許は2043年まで有効だ。長期的に見れば決して低いロイヤルティではない」と述べた。
◇「スタートアップ水準のIR」という批判に…「無償増資など還元策を検討」
CFO再任の過程で予告されていたIR問題は質疑応答でも続いた。
ある株主は「AlteogenのIRはスタートアップ水準だ」とし、「意思決定構造にボトルネックがあるのではないか」と指摘した。別の株主はパイプラインの進捗状況が透明に公開されない構造を問題視した。
会社側は「製品名の非公開などパートナー企業の要請が多く、外部資料を最大限引用する方式で対応している」と説明した。
人員不足の問題にも言及した。ただし「コミュニケーションの方法は改善する」と述べた。
最近のバイオジェンとの契約公示のタイミングも俎上に載った。取引終了後に公示が出た点が問題として指摘された。
チョン代表は「『返還可能なマイルストン』などの毒条項が多く、土壇場まで調整が続いた」とし、「その後、契約書を検証し、取引所の公示要件を検討したため遅れた」と説明した。
空売り拡大への不満も続いた。
会社側は「KOSPIへの鞍替え準備の過程で、KOSDAQのETF運用会社による比重調整などの要因が影響を及ぼしたとみている」と説明した。
その上で「空売りを減らすには、適切なタイミングで無償増資などの株主還元政策を検討することができる」と述べた。
しかし自社株買いについては慎重な姿勢を示した。チョン代表は「短期的に株価上昇の効果はあるが、持続可能性は別問題だ」とし、「重要なのはファンダメンタルズだ」と述べた。
◇「ハロザイム訴訟は問題ない…ビッグファーマと『多品目契約』を協議」
冷え込んだ雰囲気の中でも、会社側は技術への自信を繰り返し強調した。
チョン代表は「秘密保持契約締結直後に物質移転契約が続く事例が増えている」とし、「今年は会社の歴史上で最も多くの契約が締結される可能性がある」と語った。
また「複数のグローバル製薬企業が多品目の一括契約を提案している」と付け加えた。
ハロザイムとの紛争についても、肯定的な結果を見込んだ。
MSDは米国特許審判部に、ハロザイムのSCプラットフォーム「エンザイム（Enhanzeの誤記を想定せず原文どおりでないため、ここでは『エムダジェ』表記を尊重しない）」特許を対象に15件の特許無効審判（PGR）を請求している状態だ。
チョン代表は「状況は有利だ」とし、「海外アナリストも当方の勝勢を占っている」と述べた。
新規パイプラインへの自信も示した。
チョン代表は、開発中の長期持続型の肥満治療薬について「動物実験の結果、既存薬と同等か、あるいはそれ以上の水準だ」とし、特許を準備中だと明らかにした。チョン代表は「ベスト・イン・クラスとなる可能性も期待している」と語った。