IMBiologicsが27日から翌月6日まで機関投資家を対象に需要予測を実施し、KOSDAQ上場手続きに本格的に入る。設立4年で米国パートナー社との兆単位の技術移転契約を武器に、公募価格バンド上限基準で約3800億ウォン台の企業価値を提示した。
カギは「価値の現実化」だ。現在の会社売上は単一パートナー社から流入する技術料に依存している。パートナー社の臨床日程が遅延または失敗した場合、価値算定の土台となった推定売上が一瞬で揺らぎ得る構造だ。
これまでの実績の流れも、マイルストーン構造特有の「ジャンプと空白」を示している。会社は2024年に初の技術移転契約の成果が反映され、売上275億9400万ウォン、営業利益139億9800万ウォンで黒字転換した。しかし昨年3四半期累計基準の売上は12億8200万ウォンにとどまり、営業損失は55億5600万ウォンを記録した。
会社は今回の新規株式公開（IPO）で計200万株を公募する。希望公募価格は1万9000〜2万6000ウォン、公募予定金額は380億〜520億ウォン規模だ。上場主幹事は韓国投資証券と新韓投資証券である。
◇1兆7500億ウォンの残余マイルストーン…実現はパートナー社の手に
IMBiologicsは2020年にHK inno.Nのバイオ部門長出身であるハ・ギョンシク代表が設立した抗体ベースの新薬開発企業である。2024年に米国ネビゲーター・メディシン、中国ファドン製薬と主力パイプライン「IMB-101」「IMB-102」に関する技術移転契約を相次いで締結し、初めて売上が発生した。
ファドン製薬とのアジア地域契約は現在解消された状態だ。当該権利はネビゲーター・メディシンに移転された。追加マイルストーン3億1600万ドルを含む総残余マイルストーンは12億4100万ドル（約1兆7500億ウォン）規模だ。数字は大きいが、実現可否は全面的にパートナー社の開発成果にかかっている。
実際に会社が示した推定損益計算書を見ると、売上は2028年に976億5800万ウォンへ急増する。ここには、IMB-101の臨床第2相完了後にネビゲーター・メディシンがグローバル製薬会社へ再移転し、その結果として2300万ドル（約330億ウォン）の収益分配が発生するという仮定が敷かれている。
ネビゲーター・メディシンがニューコ（NewCo）である点も懸念要因だ。ニューコは特定の物質や技術を中心に別法人を設立し、ベンチャーキャピタル資金で開発を進める構造である。最近、D&Dファーマテックのパートナー社であるメッセラがファイザーに買収され再評価を受けた事例もあるが、まだ成功例が十分に蓄積されたとは言い難いというのが業界の見方だ。
◇上場は始まりにすぎない…サノフィと同一機序で「正面勝負」
越えるべき山はまだある。サノフィだ。IMBiologicsはサノフィを「類似した機序的アプローチを取っている点で最も直接的かつ戦略的に注目する競合企業」と規定している。
IMBiologicsのIMB-101、IMB-102はいずれも免疫細胞活性シグナルであるOX40Lを標的とする。IMB-101は炎症誘発物質であるTNF-αとOX40Lを同時に抑制する二重抗体、IMB-102はOX40L単一抗体だ。前者は化膿性汗腺炎、後者はアトピー性皮膚炎を狙う。
サノフィもOX40L標的の単一抗体「アムリテリマブ」と、OX40L・TNF-α標的の二重ナノボディ「ブリベキミク」を開発中だ。このうちブリベキミクは化膿性汗腺炎の臨床第2a相を完了し、IMBiologicsより一歩先んじている。
会社は安全性の面で差別化を強調する。ブリベキミクはヒト体外由来物質に基づく二重ナノボディである点から、長期投与時の免疫原性など潜在リスクに対する追加検証が必要だという主張だ。これに対しIMB-101は完全ヒト抗体ベースで設計され、こうしたリスクを低減できるという説明である。
結局のところ勝負は大規模臨床と長期データで分かれる見通しだ。自ずと研究開発費負担は増す。会社は経常研究開発費が2025年507億ウォンから2026年1809億1000万ウォン、2027年2405億1000万ウォンへ急増すると見ている。売上比率は2027年に3547.4%まで跳ね上がる。
会社も来年まで損失が続くと見ている。公募資金が流入しても、研究開発の速度が上がるほど現金消耗も拡大し得るという説明だ。
◇変数は多いが…現金防衛・後続技術移転で突破を模索
IMBiologicsはネビゲーター・メディシンへの依存度が高い点を認めている。「取引相手の戦略変化や財務状況により収益構造の変動リスクが存在する」と明らかにした。
ただしデューデリジェンスを通じて支払い能力を確認した点も強調する。会社によれば、ネビゲーター・メディシンは昨年8月末基準で5000万ドル以上の現金を保有している。臨床第2相の想定費用1800万ドルと500万ドルのマイルストーンに耐え得る余力があるという説明だ。外部借入金もない状態だと付け加えた。ネビゲーター・メディシンはシリーズB資金調達と、必要に応じてIPOも検討中と伝えられた。
依存度緩和のための後続戦略も並行する。多価結合抗体「IMB-106」は年内の技術移転を目標としている。昨年、米国のバイオ企業と共同研究およびライセンスオプション契約の主要な財務条件に合意したという説明だ。
抗体薬物複合体（ADC）「IMB-201」は2028年の前臨床完了と同時に技術移転を推進する構想だ。2028年の予想売上は212億ウォンと提示した。
会社側は「潜在的なパートナー社2社を確保した」とし、「このほかHLA-Gを標的としたADC開発に関心の高いグローバル製薬会社2社と、国内のADC専門企業とも協議を進めている」と述べた。