NAVERが人工知能（AI）ファクトリー事業の成熟期マージン率を「20%以上」と提示し、AIファクトリー（AIデータセンター）が新たな収益源として定着できるか関心が集まっている。AIデータセンターはグラフィックス処理装置（GPU）・電力・データセンター構築に莫大な資本が投下され減価償却負担も大きいため、売上が急速に増えても実際の利益を確保するのは容易ではない。こうした状況でNAVERが20%以上のマージンを目標に示したのは、AIインフラ事業の収益性に相当な自信を示したものと受け止められる。
NAVERはエヌビディアと推進するAIファクトリー事業が来年上半期から本格的に売上が発生すると見込んでいる。NAVERは先月エヌビディアを対象に10億ドル（約1兆4809億ウォン）規模の第三者割当増資を実施すると明らかにした。該当資金は1ギガワット（GW）を目標とするAIファクトリー建設に投入される。これによりエヌビディアは戦略的投資家の役割を担い、グローバル代替資産運用会社のブルックフィールドは90億ドル（約12兆9000億ウォン）を投資してグラフィックス処理装置（GPU）とデータセンターなどインフラ資産を保有する特別目的会社（SPV）の筆頭株主になる。NAVERはAIファクトリーの運営と顧客誘致の役割を担う。
事業構造に関する収益性目標も具体的だ。キム・ヒチョルNAVER CFO（最高財務責任者）は今月7日に行われた決算カンファレンスコールで「コンピューティングビジネスによる売上と費用、それに伴うマージンはAIファクトリー運営社（NAVER側）がすべて得る構造だ」とし「コンピューティングビジネスを遂行するには莫大なコンピューティング資産の調達が必要だが、その調達をNAVERが直接行う構造ではなく、ブルックフィールドがSPVを通じて調達しNAVERに供給する」と説明した。続けて「運営社（NAVER側）の想定利回りは成熟度に応じて変化がある」とし「初期にはマージン率が低い可能性があるが、事業が成熟するにつれ基本的に2桁以上、さらには20%以上のマージン率を期待している」と述べた。
NAVERの目標が過度に高い水準かどうかはグローバルAIクラウド企業と比較できる。AI特化クラウド企業ネビウス（Nebius）はGPU減価償却を反映した調整EBIT（利払い前・税引き前利益）ベースで20〜30%のマージンを目標としている。ネビウスは2025年1〜3月期の株主書簡で「中期的には保守的な4年減価償却計画を前提とした場合、ベースシナリオでは調整EBITマージン20〜30%の範囲で数十億ドルの売上を達成すると見込む」とした。その後の2026年1〜3月期の資料でも調整EBITDA（利払い前・税引き前・減価償却前利益）マージンが45%まで上昇し、これを「20〜30%のEBITマージンに向けた軌道」とした。
EBITはGPU・サーバー・データセンターなどの減価償却費を反映した営業収益性を、EBITDAは減価償却費を除いた営業収益性を示す指標である。AIインフラ事業は資本集約的という特性から両指標の乖離が大きくなりうる。AIインフラ事業はGPUやサーバー、データセンターなどに莫大な初期投資が必要な分、関連する減価償却費が大きく発生するためだ。このためAIインフラ事業の収益性を単純にEBITDA基準で評価するのは無理がある。
AI特化クラウド事業者コアウィーブ（CoreWeave）も2026年2四半期の調整EBITDAが15億1000万ドル（約2兆1375億ウォン）だったが、調整営業利益は1億2800万ドル（1812億ウォン）にとどまった。売上25億7500万ドルを基準にすると調整EBITDAマージンは約59%だが、GPUとデータセンターに対する減価償却などを反映した調整営業利益率は約5%にとどまった。結局、AIコンピューティング需要が急増して売上とEBITDAが急速に伸びても、投資資産の減価償却まで反映した実際の営業収益性が同じ速度で改善するわけではないことを示す。
NAVERが言う20%がEBITDA基準であれば、グローバルAIインフラ事業者と比べて特別に高い目標とは言い難いが、GPUとデータセンターの減価償却を反映した営業利益率を意味するなら、相当に攻撃的な目標とみることもできる。
もちろんNAVERのマージン目標をグローバル企業と単純比較するには限界がある。NAVERが提示した20%以上のマージン率がEBITDA、調整EBIT、営業利益率などどの基準に基づくのか具体的に明らかにしていないためだ。事業構造も異なる。ネビウスとコアウィーブはGPUとデータセンターを基盤にAIクラウドサービスを提供するAIインフラ専業企業だ。NAVERは独自のAIモデルとクラウドに加え、検索・広告・コマースなど既存のプラットフォーム事業を保有している。AIファクトリーで確保したコンピューティング能力を自社サービスと企業向けAI事業に活用できる点でも収益モデルに差がある。
証券街ではAIファクトリーがNAVERの新たな成長ドライバーとして定着する可能性に注目している。アン・ジェミンNH投資証券研究員は「今後AIデータセンター事業が本格化し2027年から関連売上が発生し始めれば、新規事業の価値が認められる見通しだ」と述べ、「NAVERのAIファクトリー売上が2027年5600億ウォンから2030年6兆4000億ウォンまで成長すると推定し、営業利益は2027年317億ウォンから2030年7205億ウォンまで成長すると予想する」とした。NH投資証券の予想値を営業利益率で計算すると10%台前半となる。
重要なのは結局、AIファクトリーの稼働率、GPUコスト、電力費、減価償却費、顧客獲得コストなどをどれだけ効率的に管理するかが実際の収益性を左右するという点である。NAVERが提示した20%以上のマージン目標が実際に達成されるためには、初期投資負担をどれだけ速やかに吸収し、GPUおよびデータセンターの稼働率をどこまで高めるかが核心変数だ。
イ・ギョンジョン慶熙大学ビッグデータ応用学科教授は「NAVERがAIファクトリーを競争力をもってうまく運営するだろうが、顧客（需要）確保をいかにうまく行うかが今後のAIファクトリー収益を左右する」と語った。