マイクロンが2四半期連続で市場予想を大きく上回る決算を公表したのに続き、サムスン電子も成果給引当金を除けば四半期ベースの営業利益が100兆ウォンを超えるサプライズ決算を示し、「AIバブル論」を鎮めた。海外投資銀行と市場調査会社の従来予想が事実上過小評価だったとの分析が出ている。
◇ 成果給を取り除けば100兆ウォン…汎用DRAM・HBM4の二本柱
サムスン電子が7日に発表した2026年2四半期の暫定営業利益は89兆4000億ウォンだ。しかしこの数値には半導体（DS）部門の成果給引当金が含まれておらず、実質営業利益は106兆ウォンを上回る。サムスン電子の労使は5月の賃金交渉でDS部門の営業利益の10.5%を原資とする特別経営成果給の支給に合意しており、今年1四半期6兆ウォン、今年2四半期11兆ウォンなど今年上半期だけで17兆ウォンの引当金が積み上がった。引当金を除いた営業利益106兆5000億ウォンは2023年から2025年までの3年間にサムスン電子が稼いだ合算営業利益（82兆9000億ウォン）より多い。DS部門の営業利益率は80%前後と推定される。
このような業績の背景にはメモリ半導体の供給不足に伴う価格急騰がある。DRAMとNAND型フラッシュの価格は今年1四半期に前四半期比で80〜85%、今年2四半期も50%上昇し、急ピッチの上昇基調を続けた。市場調査会社カウンターポイント・リサーチは、今年2四半期の世界メモリ市場規模が前四半期比で60%以上成長し約350兆ウォンに達すると推計した。サムスン電子はメモリ3社の中で最も大きい生産能力（キャパ）を保有しており、今回の品薄局面の最大の受益者となったとみられる。
高帯域幅メモリ（HBM）事業の反転も今回の業績を支えた要因である。サムスン電子は2月12日に世界で初めて第6世代HBMであるHBM4を量産出荷し、約4カ月で関連売上が10億ドル（約1兆5400億ウォン）を超えたのに続き、最近は12億ドル（約1兆8500億ウォン）まで拡大したと伝えられている。次世代製品のHBM4Eは5月末に主要顧客に12段サンプルを発送しており、信頼性テストの歩留まりが70%以上の水準まで上がってきたとされる。通常、歩留まり80%以上を量産安定圏とみる点を勘案すれば、開発の最終段階に入った格好だ。HBM4はエヌビディアが下半期に投入する次世代AIアクセラレーター「ベラ・ルービン」に搭載される予定である。
証券業界関係者は「成果給引当金は毎四半期繰り返される費用要因にすぎず、利益体質自体を損なう変数ではない。引当金を取り除いてみればサムスン電子の利益改善のスピードはマイクロンに劣らない」と語った。
◇ 海外IBも下半期業績の上方修正が相次ぐ…「バブル論」ではなく再評価
海外投資銀行（IB）の見方も今回の決算で再確認される雰囲気だ。ジェフリーズは、メモリ価格が今年3四半期に2四半期比で40〜50%、今年4四半期にも30〜40%追加上昇すると予想し、2027年までは中国のメモリ企業が供給難を解消したり価格を押し下げたりする可能性は大きくないと指摘した。
これまでメモリ市況に否定的だったモルガン・スタンレーも、昨年はサムスン電子の2026年営業利益見通しを116兆ウォン、2027年は135兆ウォン程度と予想していたが、最近は2026年約245兆ウォン、2027年317兆ウォンへと引き上げた。営業利益見通しを2倍以上上方修正し、これまでの過小評価を認めた格好だ。HBM市場での影響力も改めて評価されている。UBSはサムスン電子の設備投資（CAPEX）執行の加速を根拠に、2027年までにHBM市場シェアがSKハイニックスと同等の水準に到達し得ると展望した。
シン・スンジン サムスン証券研究員は「AIメモリーのスーパーサイクルが続く場合、サムスン電子の企業価値の再評価が本格化する。今四半期の営業利益は決算時点の差を勘案してもエヌビディアと肩を並べる水準に達しており、引当金の影響を除けば営業利益ベースで世界最高水準だ」と述べ、「時価総額は依然としてエヌビディアを大きく下回り、業績に比して企業価値が十分に織り込まれていないとの分析も出ている」と説明した。