チェ・ユンボム高麗亜鉛会長側が9日の臨時株主総会の監査委員表決で勝利したものの、安心はできない状況が続く見通しだ。多数取締役の任期が一斉に満了する来年3月の定時株主総会がMBKパートナーズ・永豊側との経営権争いの「本ゲーム」だからである。MBKが永豊側と結んだコールオプションの行使可能時点が来月に迫ったことも変数となるか注目されている。ただし永豊が「経営協力契約」全文を公開しておらず、具体的内容はわからない状況だ。
10日、高麗亜鉛・永豊などによると、来年3月の高麗亜鉛定時株主総会では取締役8人と分離選任の監査委員1人の計9人が選任される予定だ。現取締役のうち会長側5人、MBK・永豊側3人が含まれている。現在の12対7の取締役会構造が変わる可能性がある。任期満了取締役を除けば会長側7人、MBK・永豊側4人が残る。
市場では8人の取締役が会長側4人とMBK・永豊側4人で決まる可能性が高いとみている。双方の総持株比率（約38・41%）が似通っていることを考慮すると4対4の可能性が大きいということだ。
高麗亜鉛関係者は「双方の友好的持株が40%前後で大きな差がないため、4対4で出る可能性がある」と述べた。
監査委員1議席は会長側に有利だとの見方が支配的だ。今回の臨時株主総会で「3%ルール」が適用され、80%以上の得票で会長側のペク・イングyu檀国大教授が選任されたことと大きく変わらないとみるためだ。
このシナリオが現実化する場合、新たに空く取締役9議席は会長側5人、MBK・永豊側4人で埋まることになる。取締役会の構造が現行の12対7から11対8に変わる可能性が高いという意味だ。MBK・永豊の比率がやや高まることになる。
ここに来月のMBKのコールオプション行使の有無も変数として注目されている。金融監督院の電子公示によると、MBKは2024年に永豊と締結した経営協力契約に基づき、永豊側が保有する高麗亜鉛株式約257万株（持分約12%）を永豊側から買い取ることができるコールオプションを保有している。
コールオプションは買付請求権、すなわち持分を買うことができる権利だ。永豊と結んだ契約上で明示された価格で持分を買えるという意味だ。コールオプションの行使価格は非公開だが、市場では約80万ウォン前後と推定している。
MBKは2年前、永豊とともに高麗亜鉛の公開買付を進め、その価格を当初の66万ウォンから83万ウォンまで引き上げた経緯がある。コールオプションの時期は、当時の公開買付終了日である2024年10月14日から2年となる時点と、MBK・永豊側が取締役会過半を確保する時点のうち早い方だ。MBK・永豊側が取締役会過半を占められなかったため、来月に行使可能時点が到来する。
MBKがコールオプションを行使するかどうかをめぐっては意見が分かれている。コールオプションの行使価格は公開されていないが、MBKは公開買付当時、経営権プレミアムを考慮して事前に合意した価格で固定されていると明らかにしたことがある。
高麗亜鉛の株価がこの日基準で120万ウォン台であるだけに、契約上の行使価格が市場価格より低ければコールオプションを行使する誘因が大きい可能性がある。ただし経営権が保証されていない高麗亜鉛株式を大規模に追加保有することになれば、今後の投資資金回収に負担となり得るとの見方も出ている。
ある企業統治専門家は「一部ではMBKがホームプラス事態で韓国市場での立場が狭まり、高麗亜鉛の持分は持ち続けるだろうとみるが、いずれは売却しなければならない」とし、「市中流通量が多くない場合はブロックディール（時間外大口売買）をしなければならないが、経営権プレミアムのない株式を買ってくれる相手を見つけるのは容易ではないだろう」と述べた。
MBK側の特別目的会社（SPC）コリア・エンタープライズ・インベストメント・ホールディングスの高麗亜鉛持分は今年5月時点で8.25%、永豊側は100%子会社ワイピーシー（YPC）を通じて25.21%を保有している。MBKがコールオプションを行使すれば、永豊側が保有する高麗亜鉛株式の一部がMBKに移り、双方の直接保有比率が大きく変わり得る。ただしコールオプションは永豊側が保有する高麗亜鉛株式をMBKが引き受ける構造であるため、行使自体でMBK・永豊側の高麗亜鉛持分が変わるわけではない。
市場では、MBKがコールオプションで取得できる数量を最大限確保するため、現在保有する高麗亜鉛株式の一部を先に売却した後にコールオプションを行使する案も取り沙汰されている。コールオプションの行使規模が双方の保有持分関係などにより決まる契約構造であれば、MBKが既存持分を減らすほど永豊側から引き受けられる数量が増える可能性があるためだ。
現時点ではMBKと永豊が締結した経営協力契約の全文が公開されておらず、コールオプションの数量と行使後の双方の正確な持分比率を予想しにくい。ただし永豊の公示によれば、MBKは直接保有持分とは別に経営・持分上の権利も持った。取締役会構成と最高経営陣人事、議決権行使、持分処分と将来の売却まで、MBKの権限が相当部分保障されている。市場では契約全文が公開されていないため、MBKの持分比率拡大でどのような変化が生じるかは予想できていない。
永豊側は「経営協力契約を裁判所に提出しなければならない」とする大法院（韓国の最高裁）の決定をまだ履行していない。大法院民事1部は1日、チャン・ヒョンジン永豊顧問が文書提出命令に不服として提起した再抗告を審理不続行で棄却した。ソウル高等法院は先に「公開買付届出書などを通じて公示された内容は、契約書の主要事項を要約したものであり、永豊と被告チャン・ヒョンジンがコリア・エンタープライズ・インベストメント・ホールディングスに付与したコールオプションの具体的な行使方法などがそれだけで全て明らかになったと断定し難い」と判断していた。
永豊関係者は「判決が履行期間を明示してはいないが、近く履行する」と述べた。