SKイノベーションが2四半期のサプライズ決算を発表したなか、製油会社の業績改善の流れが下半期も続くとの見方が出ている。足元では米国とイランの戦争が小康状態に入り原油価格が下落したことで「逆レギング（原油価格が下落し安定する場合、過去に高値で原料を調達しており安値で製品を売らざるを得ないこと）」が懸念されるが、戦争に伴う設備不足によって精製マージンの強含みが続く可能性が大きいとの理由からだ。
30日、製油業界によると、28日（現地時間）ロンドンICE先物取引所で9月渡しブレント原油の終値は1バレル＝84.09ドルとなり、前日比4.8%下落した。ニューヨーク商業取引所（NYMEX）で取引される9月渡しの米国ウェスト・テキサス・インターミディエート（WTI）先物の終値も1バレル＝79.26ドルで、前日比4.1%下げた。
国際原油価格は2月に米国とイランの戦争が始まって大幅に上昇していた。2月に1バレル＝60ドルで取引されていたブレント原油は、3月に入って1バレル＝110ドル台を超える場面もあった。5月中旬以降、米国とイランの終戦交渉が急速に進み、原油価格は今月初めに1バレル＝70ドル台まで下がったが、その後、双方の軍事的緊張が高まり、再び1バレル＝100ドル台を突破した。
週末、米国は2週間続いた対イラン空爆を一時的に中断することを決めた。イランも米国への報復攻撃に出ず、双方の武力衝突はひとまず小康状態が続いている。ただし米国とイランの衝突はいつでも再開し得るため、原油価格のボラティリティは下半期も引き続き大きいとの見方が多い。
もっとも金融投資業界では、国際原油価格が上下しても下半期の製油会社の業績は良好だとの見通しが出ている。製油会社の収益指標である精製マージンの上昇基調が続くと予想されるためだ。
製油会社は原油を輸入し精製して、ガソリンや軽油、ジェット燃料など各種石油製品を製造・販売する。精製マージンとは、石油製品の販売価格から原油の購入費用と精製設備の稼働費用、輸送費などを差し引いた値である。韓国の製油業界と金融市場では一般的にシンガポールの複合精製マージンを基準とし、損益分岐点は4〜5ドル水準とされる。
Yuanta Securities Koreaによると、今月のシンガポール標準製油設備基準の複合精製マージンは1バレル＝22.9ドルを記録している。損益分岐点はもちろん、先月の精製マージンである1バレル＝16.41ドルも大きく上回る水準だ。
昨年4四半期に1バレル＝10ドル台を形成していたシンガポールの複合精製マージンは、米国とイランの戦争勃発後に急騰した。4月には1バレル＝36ドル台を超える場面もあった。終戦ムードが高まるなか原油価格は弱含みに転じたが、精製マージンは依然として戦争前の昨年4四半期の2倍水準を記録し、強含みを維持している。
精製マージンの強含みが下半期も持続する可能性が大きいとの見方が出るのは、精製設備の不足が根拠とされるためだ。ここ数年、世界的にグリーンエネルギー転換の流れが続き、精製設備の増設が遅れた。これに加え、2022年のロシア・ウクライナ戦争、今年の米国・イラン戦争が相次ぎ、ロシアと中東の精製設備も十分に稼働できていない状況だ。
新韓投資証券は今年下半期の製油・化学見通し報告書で、下半期の複合精製マージンが1バレル＝26ドル水準を記録すると展望した。原油価格の急騰が一服しても、製油会社の低い在庫と設備不足の問題により精製マージンの上昇基調が続くと説明した。
イ・ジンホ未来アセット証券研究員も「相次ぐ戦争の影響で製油設備の稼働遅延が続いており、少なくとも年末までは精製マージンが引き続き高い水準を示す可能性が大きい」と述べた。
一方、金融市場とは異なり、製油業界では下半期の業績改善の可否について慎重な姿勢を示している。米国・イラン戦争が最も激しかった上半期に比べ、原油価格が低水準を維持する可能性が大きく逆レギングの負担が増し、在庫資産評価損も反映せざるを得ないためだ。
製油会社は上半期に、戦争前に安く輸入して備蓄していた原油を精製し高値で販売する「レギング効果」を享受し、業績が目立って改善した。
SKイノベーションの1四半期の売上高は24兆2121億ウォンで前年同期比15.2%増加し、営業利益は2兆1622億ウォンで黒字転換した。GSカルテックスも同期間に売上13兆0347億ウォン、営業利益1兆6367億ウォンを記録した。前年同期比で売上は17%、営業利益は1310%それぞれ増加した。
2四半期も業績改善の流れは続いた。この日決算を発表したSKイノベーションは、2四半期の売上高が29兆1572億ウォン、営業利益は3兆4873億ウォンをそれぞれ記録したと明らかにした。売上高は前年同期比49.9%急増し、営業利益は黒字転換した。製油部門の子会社であるSKエナジーは、昨年2四半期に4656億ウォンの営業損失を記録したが、2四半期には6512億ウォンの営業利益を上げた。
まだ決算を発表していない他の製油会社も、2四半期の業績改善見通しが多い。金融情報会社FnGuideが集計した証券会社の利益予想（コンセンサス）によると、昨年2四半期に3440億ウォンの損失を出したS-Oilは、今年2四半期に9000億ウォン台の営業利益を計上する見通しだ。新韓投資証券は最近の報告書でS-Oilの2四半期営業利益を9477億ウォンと予想した。
製油会社のある関係者は「原油価格下落に伴う逆レギングと在庫評価損は3四半期の業績にそのまま反映される」と述べ、「業界では一部製油会社の先月の月次ベースの製油事業の業績が赤字に転落したとの話も出ている」と語った。別の製油業界関係者も「原油価格が今よりさらに大きく下落する場合、上半期の数値との差が広がり、精製マージンの強含み効果も半減しかねない」と見通した。
ただ一部では、このような製油業界の「慎重論」を、政府の規制を緩めるための意図的な発言だと解釈する見方も出ている。最近、政府が石油製品の価格上限制を施行し、談合疑惑の処罰に乗り出したところ、製油会社が規制の圧力から逃れるため、下半期には業況が悪化するとの点を前面に出しているというわけだ。
政府は米国・イラン戦争以後、国内のガソリンスタンドなどで販売される石油製品価格が急騰したことを受け、3月13日から製油会社がガソリンスタンドに供給する卸価格に上限を設ける「石油最高価格制」を施行している。6日には検察がSKエナジーとGSカルテックス、HD現代オイルバンク、S-Oilなど製油4社を談合容疑で起訴した。
匿名を求めた金融市場関係者は「変動性の大きい原油価格と異なり、精製マージンの強含みは設備不足に起因する構造的な問題なので、下半期も製油会社の業績は改善するとの見方に重きが置かれる」と述べた。関係者は「ただし石油最高価格制のため、高い精製マージンが流通価格にそのまま反映されるのは難しい状況だ」とし、「原油価格の下落で在庫評価損が加わり、上半期より営業利益の増加幅がいくぶん縮小する可能性はある」と付け加えた。