比較指数を上回る収益率を上げながらも相関係数の要件を満たせず上場廃止となるアクティブ上場投資信託（ETF）が相次いでおり、関連規制を改善すべきだとの指摘が出ている。相関係数はアクティブETFが当初提示した投資領域から過度に逸脱することを防ぐ投資家保護装置だが、超過収益を追求するアクティブETFの運用の自律性を過度に制約するとの指摘もある。
19日金融投資業界によると、Timefolio Asset Managementの「TIME米国配当ダウ・ジョーンズアクティブ」ETFはこの日上場廃止となる。先月韓国投資信託運用のアクティブETF4本が同じ理由で上場廃止となったのに続き、2カ月で5本の商品が相関係数の要件を満たせず市場から姿を消すことになった。
韓国取引所の規定上、アクティブETFは比較指数との相関係数を0.7以上維持しなければならない。相関係数が0.7未満の状態が3カ月連続で続くと上場廃止手続きに入る。
◇ 超過収益を上げると相関係数が低下…アクティブETFのジレンマ
相関係数が一度落ちると、運用会社が後からポートフォリオを修正しても短期間で回復しにくい点である。相関係数は特定期間の累積収益率を併せて算出する構造だ。したがって運用戦略を比較指数に再び合わせたとしても、過去に生じた数値が足を引っ張り、相関係数をすぐに引き上げるのは難しい。
ある資産運用業界の関係者は「相関係数が大きく乖離した後に問題が生じたからといって、ポートフォリオを直ちに比較指数に合わせても、以前に蓄積されたデータの影響のために3カ月以内に基準を回復するのは難しい場合がある」と述べ、「だからといって収益率の高い銘柄を減らして比較指数に合わせると、アクティブ運用で得られる収益を放棄しなければならず、運用担当者の立場ではジレンマが生じる」と語った。
TIME米国配当ダウ・ジョーンズアクティブETFも、アクティブ運用を続けていた5月中旬基準で直近1年と上場以降の収益率が比較指数をそれぞれ9%ポイント以上上回った。しかし人工知能（AI）関連銘柄が大きく上昇し、配当株中心の比較指数と日次収益率の動きが乖離し、相関係数も低下した。
Timefolio Asset Management側は「相関係数の要件未達を確認次第、超過収益ポジションの比重を縮小するなど相関係数を高めるために努力したが、ベンチマーク指数の日平均変動幅が非常に低く、完全に回復するには時間が不足していた」と説明した。
ただし、比較指数より高い収益率を上げたという事実と相関係数未達は別問題だとの指摘もある。相関係数はETFが比較指数をどれだけ上回ったかではなく、両商品の日次収益率がどれだけ似た動きをしたかを測定する。比較指数の構成銘柄を中心に組み入れ比率だけを変えるなら、収益率の差が大きくても相関係数は高く維持され得る。逆に比較指数にない銘柄や性格の異なる資産を大量に組み入れると、投資家が当初想定した商品の性格と異なる可能性がある。
このため、相関係数の要件を単純になくすのではなく、アクティブETFの運用の自律性と投資家保護の間で均衡を探るべきだとの声も出ている。
◇ 完全アクティブを導入するには法改正が必要…議論は足踏み
現行の資本市場法はETFを指数の変化に連動して運用する集合投資機関と定義しており、相関係数の義務をなくす完全アクティブETFを認めるには法改正が必要である。
法改正に時間がかかるだけに、業界では上場廃止要件から手直ししようとの意見が出ている。現行の3カ月連続相関係数未達という基準を6カ月に延ばし、運用会社がポートフォリオを調整し相関係数を正常化する時間を確保しようという構想である。
金融当局も完全アクティブ導入を制度改善の課題に定めた。金融委員会は今年1月、単一銘柄レバレッジETF導入案を発表し、指数要件のないアクティブETF導入のための法律改正も推進すると明らかにした。
金融委と韓国金融投資協会、韓国取引所は3〜4月に関連タスクフォース（TF）を開き業界の意見を取りまとめたが、その後の具体的な立法日程は示されていない。最近は単一銘柄レバレッジETFに関するフォローアップ対策に力量が集中し、完全アクティブETFの議論が遅れているというのが業界の見方である.
キム・ジェチル資本市場研究院上級研究委員は「アクティブ株式型ETFでは追随指数との相関係数の維持が容易でなく、運用戦略の立案と銘柄別ウエイト変更に相当な制約を受ける」と述べ、「大部分の国でアクティブETFは特定指数の方向性を追随しない点を踏まえ、韓国のアクティブETFも追随指数との相関係数維持義務を廃止するのが望ましい」と指摘した。
金融委関係者は「現在、アクティブETFの相関係数に関しては、さらに検討を進めていく状況だ」と述べた.