30年ぶりの米・日共同行動で円相場が急速に円高へ転じた。円安に賭けたショートポジションが2024年7月の「円CARRYトレード解消」直前の水準まで膨らみ、金融市場全体に衝撃が波及するとの懸念が出ている。ただ一部では、円CARRYトレード資金そのものは当時より少なく、円が再び円高に向かっても市場への衝撃は限定的だとの分析もある。

米国と日本の財務当局が共同声明で円安に対応するため外国為替市場に介入した事実を発表した3日、ソウル中区明洞のハナ銀行偽造通貨対策センターで、行員がドルと円を整理している。この日、共同通信とNHKによると、カタヤマ・サツキ日本財務相が発表した談話で、米国と日本が先月31日に円買いの共同介入を実施したと明らかにした。カタヤマ財務相は、今回の措置が昨年9月に発表された米日財務相共同声明に基づき実施されたと説明した。/News1提供。

7日ブルームバーグ（Bloomberg）によると、この日午後のドル・円相場は158.4円前後で取引された。米国と日本の共同介入直前である7月末に164円近辺まで上昇していた相場は、介入後に156円台へ下落したが、その後上昇し下落幅のおよそ半分を取り戻した。

◇米・日共同行動で円が短期急騰

米国と日本の共同行動による介入後、円は急速な上昇（円高）を示した。両国の為替での共同行動による介入は1998年以降で30年ぶりである。ニューヨーク連邦準備銀行は先月31日、米財務省に代わってドルを売却し円を買い入れる取引を執行し、日本銀行（BOJ）も2日連続で円買いに動いた。新韓投資証券によると、今回の介入規模は約13兆7000億円だ。

両国は同時にFIMA（Foreign and International Monetary Authorities）レポ制度の限度拡大も検討している。FIMAは各国の外為当局がニューヨーク連銀に預けた米国債を担保に最大600億ドル（約9兆5000億円）を調達できる制度である。市場では、この程度の規模ではドル・円のトレンドを転換するには不十分だが、短期的には円安を緩和する効果を見込めるとの見方が多い。実際、日本は4月末と5月初めに円防衛のため約700億ドルを投じた経緯がある。

米国の異例の介入は、米国債市場の安定化を目的とした措置だとの分析である。チャ・ヨンフ ユジン投資証券研究員は「日本は約1兆1400億ドルの米国債を保有する最大の海外保有国だ」と述べ、「円の防衛過程で米国債の売却が生じれば金利に負担となるため、米国債を売らずにドルを調達できるFIMAレポの限度拡大の必要性に言及したものとみられる」と説明した。

グラフィック=ソン・ミンギュン

◇2024年に似たショートポジション…高まる円CARRY解消懸念

市場が懸念する点は「円CARRYトレード」の解消だ。円安が続き為替の変動性が低いほど、低金利の円を借りて海外のリスク資産に投資する円CARRYトレードの妙味は増す。実際、ドル・円相場が160円前後を維持していた7月初め、ゴールドマン・サックスは「20余年ぶりにCARRYトレード環境が最も好ましい」とし、円を最も有望な調達通貨として提示した。円の価値が40年ぶりの安値に落ちる一方、米国債金利は高止まりし、両国間の金利差が大きく拡大したためだ。

とりわけ円のショートポジションが、円CARRYトレード解消当時と同程度の規模に積み上がっている点が懸念要因だ。ショートポジションは円安に賭けた投資家を意味する。円高に転じれば、投資家がショートポジションを手仕舞うためにグローバルなリスク資産を売却する誘因が強まる。実際に円CARRYの解消が起きた2024年当時は、7月に18万枚の純売りだったポジションが5週間で2万枚の純買いに反転し、ナスダック指数は3.43%、KOSPIは8.77%急落した。

米商品先物取引委員会（CFTC）の投資家別ポジション報告（COT）によると、先月28日時点の円に対する投機的（非商業）純ポジションはマイナス16万3400枚である。ショートがロング（買い）を大きく上回る。通貨先物1枚の単位が1250万円である点を当てはめると、現在市場に積み上がった円の純売りポジションはすでに2兆円を超えた。円CARRYトレードが解消される前の2024年7月初めの純売りポジション2兆3000億円と近い水準だ。

◇円CARRY解消の可能性が低い理由は

ただし株式市場への影響は限定的だとの分析が出ている。CARRYトレード資金が当時より少ないためだ。ハ・ゴニョン 新韓投資証券研究員は「2024年の衝撃が日本の資産市場だけでなく全方位に広がった理由は、為替変動よりレバレッジ解消とボラティリティ急騰に伴う機械的なディレバレッジが重なった結果だ」と述べ、「2026年は日本の金融市場のレバレッジが限定的で、円の調達資金が海外リスク資産に入っていないため、日本で始まった売りが他市場の売りに連鎖しないだろう」と展望した。

新韓投資証券によると、2024年当時、決済性資金を除く基準でのその他投資負債は2月に61兆8000億円となり短期のピークを記録した。しかし2026年5月には当該項目が1兆7000億円の純減となり、ピーク比で60兆円超縮小した。外国人が日本で円を借りて海外資産に投資した資金規模が2024年当時より大きく縮小したことを意味する。

日本の決済性資金を除くその他投資の資産・負債。/CEIC 新韓投資証券提供。

とりわけ円そのものが強含みのトレンドへ転じるかは不透明だ。イ・ジンギョン 新韓投資証券エコノミストは「過去の事例を見ると、大規模な介入でも構造的な金利要因の変化が伴わない限り、6カ月以内に効果が薄れ、円は再び安値更新に向かった」と述べ、「トレンド転換にはBOJの追加利上げと、FRBの引き締め緩和に伴う金利差縮小が必要だ」と展望した。実際、ドル・円相場は両国の介入後に3日まで下落したが、4日から3営業日連続で上昇している。

CARRYトレードの調達通貨が円から多様化した点も、円CARRY資金減少の背景に挙げられる。シティグループのストラテジストであるダニエル・トーブンはブルームバーグのインタビューで「全ての資金が円で調達されていた2024年とは状況が異なる」と評価した。ゴールドマン・サックスも7月末のレポートで円高の可能性を踏まえ、スイスフラン、ユーロ、カナダドルなどへ調達通貨を分散する必要があると提言した。

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