韓国株式市場のボラティリティが拡大するなか、個人投資家資金がカバードコール上場投資信託（ETF）に急速に流入している。急騰局面では利回りが制限される構造のため一時は関心が薄れた商品だったが、最近は相場が急落と急反発を繰り返し、相対的に安定したキャッシュフローと防御力を期待できる投資先として再び注目されている。
24日コスコム ETF CHECKによると、16日から22日までの個人純買い上位ETF5位は「KODEX 200 カバードコールアクティブ」で、個人はこの期間に1037億ウォン分を純買いした。「TIGER 配当カバードコールアクティブ」も965億ウォンが流入し6位となった.
韓国上場のカバードコールETF61本の純資産総額は前日基準で26兆3957億ウォンと、年初より約11兆ウォン増加した。同期間に商品数も52本から61本へ増えた。
KOSPIが今月初めの8476.48からこの日7096.89まで3週間で約1400ポイント下落するなど、市場のボラティリティが拡大した影響とみられる。最近の有価証券市場では5取引日連続でサイドカーが発動し、サムスン電子とSKハイニックスも業績見通しとは別に半導体業況への懸念や単一銘柄レバレッジETFのリバランス需要などが重なり、大幅な上下動を繰り返している。
カバードコールETFは、原資産を保有しつつ同時に当該資産のコールオプションを売却して得たオプション・プレミアムを分配金の原資に活用する商品である。オプション・プレミアムにより、ボックス相場や緩やかな下落局面では一般的な指数ETFより相対的に安定したパフォーマンスを期待できる利点がある。
◇ ウィークリーオプション・部分コール売り…「第2・第3世代」カバードコール登場
注目すべきは、最近人気を集めるカバードコールETFが既存商品の弱点を補完する方向へ進化している点である。従来のカバードコールETFは、保有する原資産の大部分についてコールオプションを売却する構造だった。オプションを売却した分だけ一定水準以上の株価上昇分はオプション買い手に渡さなければならず、強気相場では一般指数ETFに比べてリターンが大きく見劣りする点が代表的な限界として指摘されてきた。
実際、最も長く運用されているカバードコールETFの「TIGER 200カバードコール」は、2021年と2022年、2024年の下落相場でKOSPIより低いボラティリティを示し、防御力を発揮した。このETFの年率換算ボラティリティ（年間基準の価格変動幅）は16%で、KOSPI（24%）より8%ポイント低かった。ただし今年のように相場が強く上昇する局面では、KOSPI200の上昇分の約26%しか追随できなかった。コールオプションを多く売るほど上昇局面で指数上昇に追随しにくいのが、従来のカバードコール戦略の構造的限界だった。
一方、最近登場している第2・第3世代のカバードコールETFは、ウィークリーオプションを活用したり、コールオプション売り比率を一部にとどめる「部分コール売り」戦略を適用している。原資産全体ではなく一部に対してのみオプションを売却し、オプション・プレミアムを確保しつつ、残りの資産は上昇幅をそのまま反映できるよう設計した。これにより、ボックス相場ではオプション・プレミアムを確保しながらも、強気相場では既存商品より高い上昇参加率を期待できるとの評価だ。
代表例が5月に上場した「KODEX 半導体ターゲットウィークリーカバードコールETF」だ。この商品はサムスン電子とSKハイニックスを50%以上組み入れつつ、KOSPI200ウィークリーオプションは資産の約30%のみ売却する構造を採用した。原資産全体を対象にコールオプションを売らないため、上昇相場が続く場合は相当部分で株価上昇に追随しつつ、横ばいまたは弱含む局面ではオプション・プレミアムによって収益を補完するよう設計した。
パク・ウヨル新韓投資証券研究員は「従来の第1世代カバードコールETFはコール売り比率が高く、上昇相場での参加率が低いのが最大の弱点だった」と述べ、「最近登場している商品はウィークリーオプションの活用とオプション売り比率の調整を通じ、強気相場でも成績を一定程度追随できるよう設計されている」と説明した。
◇ 「高い分配率だけを見て投資してはならない」
ただしカバードコールETFが「元本を守ってくれる商品」ではない点には留意すべきだ。原資産価格が大きく下落すればETF価格も下がらざるを得ず、分配金が支払われても株価下落幅がそれを上回ればトータルリターンはマイナスになり得る。
実際、「PLUS 高配当株ウィークリーカバードコール」は類似商品の中で最も高い水準の分配率で注目されたが、今年に入り収益率は-24%を記録した。直近1カ月収益率で1位となった「RISE 200高配当カバードコールATM」も同期間に18.81%下落した。高い分配金が常に高い投資成果に結び付くわけではないという意味である。
チャン・チヨンハナ証券研究員は「カバードコールETFを選ぶ際は、原資産とオプション戦略、目標分配率などを総合的に考慮する必要がある」と述べ、「特にオプション売り比率と調整方式は、防御力と上昇参加度のバランス（トレードオフ）を決める核心要素だ」と語った。