サムスン電子とSKハイニックスを追随する単一銘柄レバレッジ上場投資信託（ETF）に数兆ウォン規模の個人資金が流入し、市場のボラティリティが極大化すると、金融当局が対策を打ち出した。
しかし市場では、参入ハードルを高めるだけの方式では単一銘柄レバレッジETFの構造的な変動性を抑えにくいとの指摘が相次いでいる。当局の一時的な需給抑制策を超え、根本的な制度補完が急務だという声が高まっているためだ。
◆ 「参入障壁を高めても『負の複利』は防げない」…場当たり的処方にとどまる
李在明大統領は21日、青瓦台で開かれた国務会議で単一銘柄レバレッジETF制度に関連し「市場では必要以上に不安定性を高めたとの批判がある」とし、「既存対策の水準にとどまらず、補完対策を迅速かつ忠実に作らなければならない」と指示した。大統領は「上昇局面では上昇を激化させ、下落局面では下落を深刻化させる側面がある」と付け加えた。
先立って金融委員会が16日に示した単一銘柄レバレッジETF補完対策の核心は、個人投資家の参入ハードルを高めることに照準を合わせている。基本預託金を従来の1000万ウォンから3000万ウォンに引き上げ、最小売買単位を1株から20株に拡大し、新規上場を一時中断する内容が骨子だ。
業界では今回の対策が短期の投機需要を一部減らす効果はあるかもしれないが、レバレッジETF特有の『負の複利』構造や、大引け直前にヘッジ（リスク回避）玉が集中する現象は防げないとの評価だ。資産家に対する逆差別の論争だけをあおりかねないとの批判も強い。
金融投資業界では、現実的に市場をゆがめずに抑え込める根本的な追加対策は乏しいとの見方で一致している。
ナ・ヒョンスン韓国証券学会長（高麗大学校経営大学教授）は「政府が明確に何かできる措置は多くないように見える」とし、「商品をなくすことも事実上難しい状況で、いま取れるのは参入障壁をもう少し高める程度だ」と述べた。
ナ会長は続けて「政策を継続的に変更しながら市場に適用するわけにはいかない以上、今後の状況がどう推移するかを見守りつつ、必要な場合に慎重に検討するアプローチが必要だ」とした。
市場で予想される追加対策としては、「額面併合」などを通じて売買単位を大きく引き上げ、投機的な短期売買の需給を物理的に遮断する売買単位調整案が取り沙汰されている。
金融投資業界の関係者は「例えば個人投資家の立場から1万ウォンの株と100万ウォンの株があれば、1万ウォンの株のほうが少額で投資しやすいのではないか」とし、「結局、売買単位を引き上げて心理的参入障壁をさらに高める方式の対策が出る可能性が大きい」と語った。
◆ 市場を揺さぶる現物ヘッジ…「デリバティブ規制を緩めて変動性を抑えるべきだ」
専門家は、単純な需給抑制策ではなく、市場衝撃を緩和しグローバルスタンダードに合わせる構造的な制度補完が急務だと指摘する。
特に引け値に集中する大規模ヘッジ玉が市場の変動性を高める問題を最優先の解決課題に挙げる。現在の国内ETF制度は「デリバティブリスク評価額100%」規制など投資家保護を名目に厳しい制限を設けている。この上限のため、商品全体を先物などのデリバティブ契約だけで構成できず、必然的に大量の現物株式を併せて保有し直接売買せざるを得ない構造的限界を抱えた。レバレッジETFに資金が集まるほど引け際の株式市場自体がぐらつく副作用が生じた背景である。
資産運用業界の関係者は「最も確実な改善策は、レバレッジETFのヘッジ手段を現物から先物などのデリバティブに転換できるよう制度を緩和することだ」とし、「海外ではレバレッジ商品のヘッジを大半、先物やオプションなどのデリバティブで処理し、現物市場への衝撃を最小化している」と評価した。関係者は「国内もレバレッジ商品に限りデリバティブリスク評価額の算定方式を緩和してくれれば、現物市場へ伝達される変動性を大幅に減らせるだろう」と付け加えた。
大引け直前にヘッジ玉が集中して株価を揺さぶる現象を防ぐため、過去のELS（株価連動証券）やELW（株式ワラント証券）事態の際に導入した「平均価格算定方式」をベンチマークすべきだとの意見も出ている。
金融投資業界の専門家は「過去にも引け値一つだけで最終決済価格を定めた結果、引け時分に不公正取引や急激なボラティリティが発生する問題があった」とし、「これを解決するために3〜5日の平均価格や場中の特定時間帯の平均価格を乖離率基準として活用できるよう規制を緩和すれば、引けへの偏りと悪循環現象を自然に分散できる」と説明した。
このほか、リアルタイム約定による引け際の投機的需給を防ぐため、引け前の一定時間を単一価格取引に転換する案も取り沙汰されている。極端な取引制限ではなく、引け際の流動性ショックを和らげる緩衝地帯を設けようという趣旨だ。
◆ 倍率引き下げ・上場廃止カードの負担…海外株個人投資家の離反・訴訟リスク
一部で取り沙汰される「レバレッジ倍率の引き下げ」（2倍→1.5倍）、「上場廃止誘導」、「全面単一価格取引への転換」などは、現実的に推進しにくいとみられる。商品の本質を損なうだけでなく、投資家の激しい反発を招きうるためだ。
すでに高値で買い付けて損失を被った個人投資家が多い状況で、取引を強制的に制限したり商品構造を変えて損失を確定させた場合、当局と取引所が集団訴訟および激しい反発リスクを丸ごと負うことになる。これは市場の自律性を侵害し、グローバルスタンダードに逆行するとの批判も重荷だ。
あわせて金融当局が強硬策をためらう背景には、単一銘柄レバレッジETFの「生来的な出自」が横たわっている。この商品は当初、テスラやエヌビディアなど海外の高倍率レバレッジ商品にドルを持って向かう海外株個人投資家の足を国内市場に戻すため、当局が規制を緩和して意欲的に導入した商品だ。米国・香港などグローバル市場との非対称規制を解消し、国内の優良大型株でも高収益を狙える選択肢を提供して資本流出を防ぐ狙いだった。
結局、当局の立場では資本流出を防ごうとして設けた制度を自ら撤回したり骨抜きにした場合、当初の政策趣旨が色あせる負担を抱える。国内商品の取引を制限すれば、投資需要自体が消えるというより、為替交換を経て米国株式市場の高倍率レバレッジ商品へ流出する「風船効果」だけを刺激しかねないとの指摘が出る理由だ。
金融投資業界の関係者は「金融当局も投資家保護と金融市場安定という二つの価値の間で悩みが深いはずだ」とし、「無条件の抑制策より、海外事例のように先物の活用度を高め、決済方式を柔軟に開くなど資本市場の体質を改善する方向で追加対策が策定されるべきだ」と助言した。