7月に入り「半導体は天井」との見方が再燃し、サムスン電子やSKハイニックスなど半導体株が急落基調を続けた。市場が最も懸念するのは、メモリー需要を下支えするハイパースケーラーの人工知能（AI）設備投資（CAPEX）がいつまで続くのかという点である。
とりわけ足元では主要ビッグテックが手元資金を超えて社債発行まで動員し投資資金をかき集め始めたことで、市場の一部ではAI投資サイクルが想定より早期に幕を下ろす可能性があるとの悲観論も台頭している。ただし証券業界は、こうしたハイパースケーラーの財務体質が依然として堅固であるだけに、少なくとも2〜4年間は現在の攻撃的な投資姿勢が続く可能性が高いとみている。
◇AI投資は構造的に拡大…「2027年までCAPEX増加」
米ビッグテック企業が生存を懸けたAI戦争に乗り出し、AI CAPEXの投資規模は急増している。KB証券によれば、ハイパースケーラー5社（アルファベット、マイクロソフト、アマゾン、Meta（メタ）、オラクル）の2026年CAPEX規模は7,251億ドル（約1,081兆ウォン）で、2023年（1,481億ドル）比で4.9倍に増加した。
CAPEX拡大は、エージェンティックAIの普及に伴う推論需要の増加とメモリーのボトルネックによるコスト上昇が重なった影響である。例えばマイクロソフトのGPU（グラフィックス処理装置）コストはCAPEXの60〜70%を占め、メモリーコストはCAPEXの13%に達する。現在はメモリーのボトルネックが電力インフラ、液冷システム、ネットワーキング機器などに波及し、単位当たりコストが継続的に上昇している。
KB証券はAI投資拡大が2027年まで続くと見通した。キム・セファンKB証券研究員は「ハイパースケーラーのCAPEX/売上比率は2027年に約38%でピークを付けた後、2028年には34%水準へ低下する」と述べ、「AIインフラは売上発生より6〜24カ月先行して投資されるだけに、先行投資分が本格的に売上につながるにつれてCAPEX負担も次第に正常化するだろう」と語った。
◇社債発行は増えたが…「資金余力は少なくとも2〜4年」
問題は、ハイパースケーラーの資金調達が現金などの資本性調達から、社債発行などの負債性調達へと移行している点である。負債による資金調達が拡大すれば利払い負担が増し、財務構造が悪化する場合は信用リスクが高まる。ブルームバーグとサムスン証券によれば、ハイパースケーラーの今年7月時点の社債発行額は1,941億ドルだ。2024年201億ドル、2025年1,084億ドルに続き急速な増加傾向を示している。
とりわけ足元でオラクルの社債発行額が急速に増加し、クレジット・デフォルト・スワップ（CDS）プレミアムが急騰したことを受け、ハイパースケーラーの資本余力が急速に枯渇しているのではないかとの懸念が出ている。オラクルの社債発行額は今年7月時点で250億ドルで、米国の信用評価要素として用いられる「総借入金/EBITDA比率」が5.6倍へと急速に上昇した。
証券業界では、オラクルを除くビッグテックの信用不安は時期尚早との見方が多い。クォン・ボムソクサムスン証券研究員は「オラクルの総借入金/EBITDA比率は5.6倍で他社と比べ高いが、2026年3月時点のマイクロソフト（0.6倍）、アルファベット（0.6倍）、Meta（メタ）（0.8倍）、アマゾン（1.3倍）水準を踏まえると、オラクルを除くハイパースケーラーの資金状況は安定的だ」と分析した。総借入金/EBITDAは、信用評価会社が企業の財務健全性を評価する際に用いる代表的な指標である。
とりわけ社債発行の臨界値に到達するまで最低2年を要する可能性があると分析した。クォン研究員は「ハイパースケーラーのクレジットリスクが現実化するまで少なくとも2年の時間が残っていると予想される」と述べ、「ハイパースケーラーのAI関連売上が30%台の成長を維持しているだけに、今後の収益性改善とともにCAPEX負担が次第に緩和される可能性もある」と分析した。
具体的には、マイクロソフト4.0年、アルファベット4.9年、Meta（メタ）3.9年、アマゾン3.1年、オラクル1.9年の余力が残っていると分析した。これは、現在と同じペースで社債を発行すると仮定した場合に、信用格付けに負担を与えるほど負債が増加するまでに要する時間を、各社の現金創出力（EBITDA）、現在の借入金、年間社債発行規模などを基に推計した結果である。
もっとも、米国債利回りが急速な上昇基調にある点は重しとなる。米国とイランの対立が再燃し、10年物米国債利回りは最近4.6%を上回り前回高値に迫った。ただし前日、米消費者物価指数（CPI）が市場予想を小幅に下回り利上げ圧力が和らいだことで、CMEグループのフェドウォッチ（Fedwatch）では、この日米連邦準備制度（Fed）の7月金利据え置き確率が83.4%へと高まった。