金融当局が海外に流出した投資資金を国内に呼び戻すために導入した単一銘柄レバレッジ上場投資信託（ETF）が、韓国の株式市場だけでなく米国株式市場まで揺さぶる「ボラティリティの起爆剤」となっている。
一部では単一銘柄レバレッジETFを導入した決定そのものよりも、上場可能な原資産を過度に厳しく制限した制度設計に問題があるとの指摘が出ている。米国では多様な銘柄を原資産にした単一銘柄レバレッジETFが上場しているが、韓国ではサムスン電子とSKハイニックス関連商品しか発売できないようハードルを高く設定したため、投資需要がこの2銘柄に集中する副作用を生んだということだ。
ただでさえ2銘柄が半導体スーパーサイクルの影響で急騰落するなか、レバレッジETFの登場は株価の急騰落に拍車をかけた。当局が用意した安全装置が結果的には投資需要を2銘柄に集中させ、市場の偏りを拡大させる端緒になった格好だ。
29日韓国預託決済院によると、国内の単一銘柄レバレッジETF上場以後の22取引日（5月27日〜6月26日）のあいだ、国内投資家の香港上場SKハイニックス2倍レバレッジETFの買付決済額は1億3561万ドルで、年初同期間（1月2日〜2月2日）より422%増加した。この期間サムスン電子2倍レバレッジETFの買付決済額も7307万ドルで194%増えた。
最近これらの株価が急騰落し投資資金が集まったとはいえ、海外投資需要を国内株式市場へ呼び戻すという政策効果は期待に届かなかったとの評価が出ている。為替安定効果も大きくなかった。最近のウォン・ドル相場は依然として世界金融危機以後の最高である1540ウォン水準で推移している。
国内ではサムスン電子・SKハイニックスをそれぞれ追随するレバレッジETFの取引が急増した。韓国取引所によると24日、サムスン電子とSKハイニックスの単一銘柄レバレッジ・インバースETFの売買代金は19兆4000億ウォンとなり、上場以後の最大値を記録した。
◇ 米国も個人が買ったが…市場構造は異なった
期待した効果は表れず、かえって株式市場のボラティリティを拡大させる元凶として単一銘柄レバレッジETFが指弾されると、当局は個人の投機的な投資行動を問題視して乗り出した。しかし単一銘柄レバレッジETFを先に導入した米国の場合も、当該商品は個人の投資比重が非常に高い。
米資産運用会社ディレクシオンによると、米国の単一銘柄レバレッジETFの売買高の約90%は個人投資家が占める。また昨年の単一銘柄レバレッジETFの取引規模は、米国全株式市場の売買高の約8%に達した。それでも米国では当該ETFが市場全体のボラティリティを高める現象は見られなかった。
むしろ米国と韓国で単一銘柄レバレッジETFが市場に与える影響が異なった理由は、銘柄数にあるとみられる。
パク・ウヨル新韓投資証券研究員は「米国では単一銘柄レバレッジETFは数百本が上場している」とし「韓国のように指数への影響力が絶対的な一部銘柄を原資産とするケースは稀だ」と述べた。パク・ウヨル研究員は「米国の代表銘柄であるエヌビディアもS&P500での比重は約8%水準である一方、サムスン電子とSKハイニックスはKOSPIで占める影響力がはるかに大きい」と語った。
チョ・スンビン大信證券研究員も「米国は市場規模自体が大きく、個別商品が市場全体に与える影響は限定的だ」とし「韓国は特定銘柄の比重が極めて高いため、同じ商品でも市場に与える衝撃がより大きく表れ得る」と説明した。
当局は単一銘柄レバレッジETF導入当時、市場の変動性と投資家保護を理由に原資産を厳格に制限した。時価総額10%以上、売買代金5%以上、適格投資等級、デリバティブ取引量などの複数要件をすべて満たして初めて単一銘柄レバレッジETFが上市できた。これらの条件をすべて満たす上場会社はサムスン電子とSKハイニックスの2社だけだ。
結局のところ、問題は単一銘柄レバレッジETFそのものよりも、一部銘柄だけで市場を形成した決定が問題を拡大させたという分析が出ている。米国では「レバレッジ投資」の需要が多様な銘柄に分散する一方、韓国ではサムスン電子とSKハイニックスの2銘柄に資金が集中し、ETFのリバランスが指数のボラティリティに直結したという説明だ。
◇ 「2銘柄のみ許容」の逆説…拡大が解決策となるか
一部では優良株を中心に単一銘柄ETFの対象を段階的に拡大すべきだとの助言も出ている。特定銘柄に集中する資金を分散させる効果を期待できるためだ。
パク研究員は「米国も優良株から始めて徐々に対象銘柄を拡大した」とし「最近米国で現代自動車とサムスン電機の単一銘柄レバレッジETF商品を上場する動きが見られるように、現代自動車やサムスン電機など出来高が十分な優良株を中心に段階的に広げていくことは、資金分散の観点で意味がある」と述べた。
ただし商品拡大だけで現在のボラティリティを解消するのは難しいとの意見もある。
ある資産運用会社のETF本部長は「商品の数を増やせば一部の分散効果はあり得るが、結局投資家がサムスン電子とSKハイニックスを引き続き選好するなら、偏りは大きく変わらないだろう」とし「根本的には半導体に集中した韓国の株式市場構造と投資需要が緩和されてこそ、ボラティリティも縮小し得る」と述べた。
NH投資証券は最近のリポートで、米国の「マグニフィセント7（M7）」の事例を挙げ、特定銘柄への偏在はバリュエーションよりも業績モメンタム（上昇動力）が維持されるあいだ継続する傾向があると分析した。
ハ・ジェソクNH投資証券研究員は「米国でもマグニフィセント7（M7）への偏在現象があったが、業績モメンタムが続くあいだは資金集中が相当期間持続した」とし「サムスン電子とSKハイニックスの業績改善期待が大きいだけに、半導体と関連ETFへの資金偏在も当面続く可能性が高い」と述べた。