「いまは証券会社が自己資本と調達資金をどれだけ効率的に活用できるかが競争力である。結局は自己資本とディールソーシング能力が重要にならざるを得ない。」
パク・ソンジュン大信證券副社長は最近、ソウル中区の大信證券本社で行ったインタビューで、証券会社の投資銀行（IB）市場が構造的な転換期に入ったと診断した。過去は新規株式公開（IPO）や社債、プロジェクトファイナンス（PF）などの主幹業務の能力が中核の競争力だったが、いまは自己資本を活用した投資と買収ファイナンス、ストラクチャードファイナンスの能力が成否を分ける時代に変わっているという説明である。
パク副社長は、総合金融投資業者制度と超大型IB、発行オンダ（発行短期社債）、総合投資口座（IMA）の導入により、証券会社が運用できる資金規模が拡大し、競争の基準自体が変わっているとみている。今後はどれだけ多くの資本を確保し、これを効率的に運用できるか、また企業との接点を通じて良質なディールをどれだけ発掘できるかが中核の競争力になるという見通しである。
パク副社長は、こうした変化が企業の資金調達環境の変化とも相まっていると診断した。株主割当増資やIPOに対する市場の目が厳しくなり、企業の資金調達の選択肢が次第に狭まっているということだ。パク副社長は「発行市場が過度に萎縮すると、企業は結局、株価収益スワップ（PRS）や資産流動化といった代替手段を探すことになる」と述べ、「流通市場と発行市場の間の均衡が必要だ」と語った。
パク副社長は、最近の重複上場規制の議論も単にIPO市場を越え、企業の資金調達構造全般に影響を及ぼし得ると見通した。宇宙・フィジカルAI・二次電池のように大規模な長期投資が必要な国家戦略産業の場合、資本市場へのアクセスを過度に制限すべきではないと強調した。パク副社長は「投資家保護と企業の成長資金調達という二つの価値の間の均衡が必要である」と述べた。
大信證券もこうした変化に合わせて体質改善に乗り出している。総合金融投資業者の指定以降、買収ファイナンスとシンジケーションの組織を新設し、企業カバレッジの組織も拡大している。パク副社長は発行オンダ事業への参入を次の段階に挙げ、「良いディールを発掘し、これを実行できる資本力を備えた総合IBハウスへ成長することが目標だ」と語った。
以下はパク副社長との一問一答。
―今年の証券会社IB市場を貫く最大のテーマは何だと見るか。
「エクイティ（Equity）性資金の調達が最大のテーマだと見ている。流通市場が良くなることは重要だが、流通市場だけを見て発行市場を過度に硬直化させると、企業にとっては資金調達が難しくなる。大企業はもちろん、KOSDAQの中堅企業や中小・ベンチャー企業も成長の過程で持続的に資金が必要だ。
これまで企業は子会社のIPOや株主割当増資などを通じて資金を調達してきた。ところが、こうした手段に対する市場の反感が強まると、企業が活用できるカードが減る。社債も無制限に発行できる手段ではない。金利負担も考慮すべきだ。結局、資本市場は流通市場と発行市場の間の均衡が重要だと考える。」
―IBの役割も過去と比べて大きく変わっているとの評価が出ている。
「制度的にもそうならざるを得ない構造になった。総合金融投資業者、超大型IB、発行オンダ、IMAなどにより、証券会社が運用できる資金規模が継続的に大きくなっている。過去は主幹業務の比重が高かったが、いまは自己資本を活用した投資能力が重要になっている。未上場投資、LP出資、買収ファイナンスなど投資型ビジネスが拡大せざるを得ない。
結局、証券会社が自己資本と調達資金をどれだけ効率的に活用するかが競争力になる。重要なのは特定商品のことではなく、市場状況に合ったディールと資産を発掘し、資本を効率的に配分する能力だと考える。」
―『主幹から投資へ』と変わるIB市場での勝負どころは何か。
「結局は自己資本とディールソーシング能力だ。ブック（Book）が大きくなると、参加できる取引の規模自体が変わる。企業の立場でも大きな資金需要がある時、資本力のある証券会社をまず探すようになる。ただし資本規模だけで全てが決まるわけではない。一つの証券会社がすべてのエクスポージャーを持つことはできない。大企業も特定の一社にのみ依存しようとはしない。
結局、どれだけ良いディールを発掘し、企業との関係を構築するかが重要だ。大きな資本と優れたディールソーシング能力が結びつく時に競争力が生まれる。」
―大信證券は総合金融投資業者の指定以降、どのような準備をしているのか。
「総合金融投資業者への登録以降、M&A（合併・買収）と買収ファイナンスの組織をセットし、シンジケーション組織も作った。ブックが大きくなるほど機関投資家向けのセルダウン能力も重要になるためだ。カバレッジ人員も拡大している。コーポレートファイナンスは結局、企業との関係が重要だ。そのためカバレッジ組織の強化にも多くの努力を傾けている。今後、超大型IB体制へ進むことになれば、カバレッジとディールソーシングの能力は一層重要になるとみる。」
―発行オンダ事業への進出を次の段階に挙げた。
「発行オンダは単に新しい事業を行うという意味ではない。外部の顧客資金を調達できるようになり、運用できるブックが大きくなるという意味だ。ブックが大きくなれば、過去には参加が難しかった規模の取引にもアクセスできる。企業の立場でも、より多様な金融ソリューションを提供され得る。結局、発行オンダは企業に提供できる金融サービスの範囲を広げる手段だと考える。」
―独立系証券会社である大信證券の強みは何か。
「意思決定の速度だ。金融持株会社や大企業系列の証券会社は、複数段階の意思決定手続きを経なければならない場合が多い。大信證券は相対的に速く判断し、動くことができる。買収ファイナンス市場でも、過去より証券会社の比重が大きくなった理由の一つが意思決定の速度だ。市場環境が速く変化する分、迅速な対応が重要だ。
同時に大信證券は、長い業歴を通じて蓄積したリスク管理文化も持っている。速い意思決定と慎重なリスク管理が併走することが強みだ。」
―重複上場規制の議論を現場ではどう見ているか。
「趣旨には共感する。親会社の株主価値を損ないながら、単に上場会社数だけを増やす方式の物的分割後上場は、明らかに問題があり得る。ただし、すべての重複上場を画一的に阻むのは危険だと考える。企業ごとに状況は異なり、産業ごとに必要な資金規模も異なる。韓国はこれまで持株会社体制を奨励してきた。ところが子会社が成長資金を調達しようとする時に、一律に上場を阻めば、別の問題が生じ得る。」
―どの産業を例外的に見る必要があるか。
「宇宙、フィジカルAI、二次電池のように、長期にわたり莫大な資金が必要な産業は、別の見方をする必要がある。こうした産業は数十兆ウォン単位の投資が必要になり得る。親会社が自前資金だけで継続投資するのは容易ではない。結局、資本市場を通じて外部資金を調達しながら成長できる道を開かなければならない。問題のある取引は止めるべきだが、新産業の成長資金調達まで阻んではならないと考える。」
―企業が最近PRSのようなストラクチャードファイナンスを活用するのも同じ文脈か。
「そうだ。子会社のIPOが難しく、株主割当増資も負担で、社債発行にも限界があるなら、企業は保有資産を活用する方向へ動かざるを得ない。最近PRSが増えているのも、その流れの延長線とみることができる。ただしPRSが万能の解法ではない。株式市場が良いときには可能な構造だが、市場が揺らぐと負担が大きくなり得る。株価が下落すると償還負担が発生することもあるためだ。
結局重要なのは、市場状況に応じて企業が活用できる多様な資金調達手段が存在しなければならないという点である。IBの役割も、そうした状況で適切なソリューションを提示することにある。」
―重複上場規制がM&A市場にも影響を及ぼし得るか。
「影響があり得る。子会社のIPOが難しくなると、企業は選択と集中を考えるようになる。上場が難しければ、合併するか売却するか、構造を組み直す必要があるかもしれない。財務的投資家（FI）が投資した企業は回収の問題もあるため、一層悩みが深くなり得る。そうした側面から、今後カーブアウト取引や事業ポートフォリオ再編の動きが増える可能性があるとみる。重複上場のガイドラインが具体化すれば、企業の戦略も少しずつ変わり得るだろう。」
―最近注目している産業群はどこか。
「フィジカルAIを良いと見ている。製造業の現場で自動化とロボット導入の需要が高まらざるを得ないと考える。ロボットにはバッテリーも入り、AIチップも入る。結局、フィジカルAIに関連する複数の産業がともに成長する可能性がある。宇宙産業にも注目している。こうした産業は当面の売上規模が大きくなくても、長期的には大きな市場を形成し得る。韓国にも関連技術と人材があるため、起業と投資が続く可能性がある。」
―大信證券IBの次の段階は何か。
「リーグテーブルの順位自体より、持続可能な組織を作ることが重要だと考える。過去はIPO分野で存在感が大きくなかったが、着実に能力を積み上げ、いまは上位ハウスとして定着した。IPOが成長しながら、ECMとメザニン、株主割当増資などへと善循環の構図も作られた。
今後はカバレッジと買収ファイナンスでも同じ善循環の構図を作ることが目標だ。発行オンダ以降、より大きなブックを基盤に企業へより多様なソリューションを提供できるハウスへ成長したい。」